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聯成(1313)私募的評議

有位Dennis讀者在筆者前去上海授課時,上網詢問說聯成石化(1313)私募認購人已經公佈,且提到是否在股價跌至該等認購人的持有成本時(13.4),大膽進場購買該公司股票?
感謝Dennis讀者提供了17位聯成私募認購人的資料,這部份資料如下重大資訊附件,筆者仔細看了訊息後,有幾點感想說明如下:

1、現金增資採私募方式去確實成為董監大股東及與其內外部人有特殊關係者的有利工具。如聯成的私募認購者一目了然,另三家銀行,正常判斷應該也和聯成或該集團有業務往來。在訂價日的收盤價與認購價有近20%的溢價,元月份聯成最高價19.6元與13.4元認購價,甚至有46%的溢價。即使目前聯成股價回檔到16.5元,仍有23%的溢價保護網,認購者以逸代勞還是很安心。

2、內外訊息不對稱影響小股東權益及公司資金成本。內部人擁有的訊息價值絕對優於外部人,這是公開的事實,當內部人享受非比尋常的價值後,仍然能夠操縱私募認購大權且大幅折價認購私募股份,這對小股東或是外部有意的潛在認購人,是非常不對等的舉措。例如,聯成若按一般通行的公開募集,至少應提撥10%對外承銷,原來的小股東也有權利認購新股,或著按轉換公司債全數對外募集,此時內外訊息平衡,市場價格也會平衡對待,董監大股東不致被小股東批評為蓄意侵占既有權益,而由私募大幅折價發行,相對和公開募集比較,顯然私墓提高了公司的資金成本。

3、私募方式考驗大股東的誠信經營理念。如前篇筆者所述,聯成私募案例的20.1億元認購金額若是全部由一家知名國際公司進行產業長期合作的認購而來,筆者認為是最有價值的,但目前情況卻是大半由內部人運作(美安投資應該是外資,若認購金額大還有明顯邊際效益),這說明大股東仍存在著股價的潛在操作,董監大股東的兩手策略,外部人一直都是弱勢的尾隨者。筆者的意見,認為13.4元的認購金額大部分來自內部人,它們必定也要為其利益打拼,未來若有接近或是跌破此認購價,應該是很好的長期投資價格,投資人較本次認購者多了充分的流動性選擇。另外,筆者也相信聯成的控制股東與管理當局底子厚,應該會善用資金創造效益,否則募集一次就內傷一次,影響誠信,並破壞公司價值。 


主旨 董事會通過私募普通股增資基準日等事宜
符合條款 第二條 第49 事實發生日 99/01/18
說明 1.事實發生日:99/01/182.公司名稱:聯成化學科技股份有限公司3.與公司關係(請輸入本公司或聯屬公司):如第7項說明4.相互持股比例:不適用5.發生緣由:私募普通股事宜6.因應措施:不適用7.其他應敘明事項:()特定人名單:(1)聯華實業股份有限公司(2)利百代國際實際股份有限公司(3)苗豐盛(4)柯衣紹(5)聯強國際股份有限公司(6)中華化學纖維股份有限公司(7)徐嘉勉(8)賴國玉(9)美安投資股份有限公司(10)中國信託商業銀行()公司受託信託財產專戶(11)莊勝里(12)杜書伍(13)何繼武(14)兆豐國際商業銀行股份有限公司(15)中華開發工業銀行股份有限公司(16)魏輝(17)黃德榮。(1)~(6)為本公司關係人;(7)~(8)為本公司經理人;其餘皆為非關係人。()私募普通股繳款期間:99120日起至99122日止。()私募普通股增資基準日:99125日。
 

聯成(1313)現金增資採私募會令人思慕?

先說一件糗事,前天一位劉先生給筆者EMAIL,他買了筆者新書­(財報的秘密)且很仔細的閱讀,P122頁劉先生指出了文意錯誤,在第四行負債比率的公式,不是股東權益/總資產(這是自有資本率),應該是總負債/總資產。筆者真的很感謝這位劉先生,雖然在出版前校對了好多遍,仍有錯誤,真是不應該且不夠專業。我和出版社老闆提起再版時要更正,他也很自責的說抱歉。讀者若發現文意有誤或錯別字,請不吝指導並給筆者提醒。忙中有錯屬無心之過,就如前一篇有位陳小姐也善意提起最後一段有兩個錯字。希望讀者不要太介意,當然自己也要改進。

 

進入正題,前些天有位朋友問起上市公司聯成石化(代碼1313)利用私募方式辦理現金增資對原股東權益及公司價值的影響。筆者看了相關訊息並揭露了該公司重大訊息如附件,然後給這位朋友一點心得。

 

按相關法規,上市櫃公司辦理現金增資可採行公開承銷的募集方式,或是選擇私募方式(證交法43-643-743-8),依前者方式原股東有權參與認購(通常扣除公開承銷與員工認購各10%),而私募在召開股東常會與臨時會通過後即可全額交由董事會洽合符規定的特定人,勿須提撥給股東與員工認購,也可免辦理公開承銷手續。是故,私募方式有下列特色:

一、取得資金方便且省時,但認購之股份三年不能在集中市場交易。

二、認購人相對集中,股權相對穩定,不易形成短期賣壓。

三、認購價格通常在發行價格敲定後會折價約20%,相較公開發行與承銷,私募顯然增加公司資金成本。

四、因為私募的股份必須鎖定三年,即使有20%-30%的折價安全邊際,參與的認購者必定會小心評估發行公司的安全性與發展性。

 

誠如前述,募集資金採私募方式對公司本身最為不利之處在於用較高折價幅度補貼給認購人(相較公開承銷),導致募集資金較少資金成本較高,此外股本大增將稀釋未來年度eps。不過,公司管理當局若能善用資金,認購人也有心和公司一起走長路,那麼私募運作就好像vc般的創投資金,能夠為整體股東帶來正面積極利益。換言之,私募的認購人放棄認購股票在股市三年的流動性,而發行公司採較高折價幅度取得股權的安定性進而保障公司的安全性,如此各取所需創造大家最大的獲利性,這即是私募的最高指導原則與價值所在。

如果私募方式能夠被正向使用而不是董監大股東和其關係人的口袋套利工具,確實是市場發展的良性工具。例如,去年十二月中台積電(2330)即以私募方式取得太陽能大廠茂迪(6244)公司20%的股權,共投資新台幣62億元,每股認購價是82.7元,折價率16.9%(:茂迪元月十四日收盤價140.5元,台積電投資利益看得到但吃不到)

 

回過頭來看聯成的私募股份高達1.5億股,認購價13.4元,折價率19.5%,總募集資金高達20.1億元。如果公司管理當局能夠達成重大訊息所述,長期投資未嘗不是個良好標的,聯成石化與神達電腦、聯華實業(食品業)算是苗氏家族的上市集團企業,多年來在台股市場也是穩健的績優公司,控制股東很明顯(交叉持股模式),其領導人也是戰戰兢兢克勤盡職。去年前三季每股盈餘1.17元,財務結構良好,自有資本率達77.5%,每股淨值有17.6元,在本業核心產品可朔劑(dop)產銷暢旺下,筆者估計全年eps應該有1.7-1.8元的水準。只是筆者也不得不質疑該公司的盤算,為何集團實力不錯還要大幅膨脹資本額17.7%? 募集資金的管道有很多種? 為何一定要選擇現金私募方式,它又不似茂迪無核心的控制股東。又為何以13.4元的相對低價給他人認購? 難道大股東在市價已爬升至18元以上時不會心疼?

目前聯成還沒公佈認購人,未來可注意聯成的認購人,若沒有自家關係企業,反而是國際大企業,且該公司大股東並無在股價大漲後申報轉讓持股,那這次私募確實是長線利好題材,值得讀者注意。

 
 
本公司董事會決議訂定私募普通股價格。
符合條款 第二條 第11 事實發生日 98/12/30
說明 1.董事會決議日期:98/12/302.私募資金來源:依證券交易法第43條之6規定,擇定符合法令規定範圍內之特定人。3.私募股數:發行普通股15仟萬股。4.每股面額:新台幣10元。5.私募總金額:新台幣201仟萬元。6.私募價格:每股新台幣13.40元。7.員工認購股數:不適用。8.原股東認購股數:不適用。9.本次私募新股之權利義務:本次私募普通股之權利義務與本公司已發行之普通股相同,除有符合證券交易法第43條之8規定之情形外,本次私募普通股,原則上於交付日起滿三年始得自由轉讓,並於私募普通股交付日滿三年後,依相關法令規定申請補辦公開發行及上市交易。10.本次私募資金用途:考量籌集資本之時效性、便利性、發行成本及股權穩定等因素,故以私募方式辦理籌資。本次私募資金擬用於償還銀行借款,以及因應本公司未來擴展。籌措轉投資所需資金。預期可充實營運資金並改善財務結構,有助於營運穩定成長、提升競爭力,對股東權益有其正面助益:(1)償還銀行借款:新台幣(以下皆同)約510,000仟元,預計每年可節省利息支出約5,840仟元。(2)轉投資泰州聯成塑膠工業有限公司:約396,000仟元,預計未來量產後,與97年度集團總產量相較可增加30%~35%,及增加合併營收15%~20%(3)轉投資新設石化公司:修正為約1,104,000仟元,預計未來量產後,與97年度集團總產量相較可增加20%~25%,及增加合併營收20%~25%11.附有轉換、交換或認股者,其換股基準日:不適用。12.附有轉換、交換或認股者,對股權可能稀釋情形:不適用。13.其他應敘明事項:訂價依據:訂定981230日為定價日,私募價格之訂定係依據「公開發行公司辦理私募有價證券應注意事項」第2條之規定,以本公司定價日前五個營業日之普通股收盤價簡單算數平均數扣除無償配股除權,並加回減資反除權後股價作為參考價格 (參考價格為每股16.65)。本次私募每股實際發行價格訂定為參考價格之80.50%
 

財務報表有哪些領先性投資指標?

迎新送舊,先祝讀者今年平安喜樂,年年有餘。

去年十二月在上課時,學員問起:財務報表上有哪些會計訊息具有領先性的投資參考指標。顯然這位學員對已揭露的財報係屬落後性訊息相當清楚,換言之,若能多加注意財報上日積月累的會計資訊,並把握其中對未來有起到作用的價值訊息,即能增加研判的信心及投資標的可信賴度。隨後,筆者即提供了三項會計資訊作說明,並透過網站提供台積電實際案例給學員參考。

 

一、損益表上的營業收入訊息: 如果一家公司專注本業經營的濃度很高,透過月營收至季營收的變化與趨勢就能判別公司營運是否否極泰來,或是由盛而衰。通常從月、季營收消長約略能掌握公司利潤的高低。在分析時最好以合併報表營收做分析會比較客觀。母公司月營收訊息是強制性每月應申報的,但合併報表的月營收並無強制要求,要看各公司而定。目前季、年報皆要申報合併報表,所以可留意。

 

二、資產負債表上的存貨: 存貨與應收款項是大部分上市公司難以擺脫的資產,正常情況,他兩是周轉率愈高愈好,代表經營能力愈佳,公司的體質與績效也將有目共睹。相較應收款項一旦發生後只有收現能力的落後性觀察指標,存貨卻有前瞻性的投資觀察價值。當公司存貨消化不易時,即有清庫存的降價與減損壓力,而在景氣走到谷底存貨下降至低水位時,只要下游消費端增加購買力道,就會上下一氣連動影響,這種補庫存帶動的生產與銷售能量即是未來月、季營收增長的領先指標,也是投資人看好後市的重大訊息。

 
三、資產負債表上屬固定資產的資本支出: 當期的資本支出可以很快的從現金流量表上的投資活動流量中找著,或是從公司申報的重大訊息中發現。資本支出循環有序代表公司產能不斷充實,象徵著對未來景氣樂觀以對,以及看好來年營收展望。能夠經常性的維持定額的資本支出至少表彰公司未來有前途與有錢圖,尤其在景氣谷底翻升持續大額加碼生產設備與產能配置,更能禿顯公司對未來的信心。當然,公司大額資本支出的考量應該不是在同業刺激下的唐突決策(如前幾年國內的DRAM產能擴張),而是在深思熟慮下的長期計畫。讓我們看看以下台積電08年以來各季的月、季營收與資本支出,它的資本支出在09年第三季開始大幅上升,第四季更試突飛猛進,創歷史新高(資本支出從091011231重大訊息公佈中的56筆訊息中加總合計數),較一、二季的投資額真的像飛彈升空,可以發現台積電09年的資本支出也是創歷史新高。從這家台灣之光世界級的大型績優股觀察,顯然台積電在為明後年鋪路,相信由大額資本支出可提供更多的代工產能,也為未來各月、季的營收提供了線索。當股市漲多回檔時,即可注意類似台積電由財報散發領先性投資指標的公司。


台積電
2008-2009
年各季資本支出一覽表          單位:新台幣億元

2009 2008
4Q 3Q 2Q 1Q 4Q 3Q 2Q 1Q
資本支出 516 318 72 54 108 241 218 142
營業收入

910()

872

720 375 608 901 856 852
每股盈餘 1.20()

1.18

0.95 0.06 0.48 1.18 1.12 1.10
2009前三季資本支出為444億元;2008全年資本支出567億元;2007年資本支出813億元。:2009第四季營收與每股盈餘是估計數。資料來源:各年和季財報,及重大訊息(2009年第四季)
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