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唐鋒(4609)股價衝天難收拾?

股市有句俗語說:量大成峰,人人發瘋;量小成谷,人人喊苦。看了唐鋒股價暴衝被櫃買中心於8/26打入變更交易(全額交割股)再將於8/31停止交易,前句俗語似可修正為:價飆成峰,市場發瘋。唐鋒股價從6/22的29.5元起漲到8/25最高價299.5元,短短兩個月漲了9倍,多年未見的股市神話又重現,主管機關-櫃買中心不得不出手,一家財務業務正常且又獲利的公司將之以停止交易嚴重處份,真的是市場的頭一遭。

一般而言,證交所或櫃買中心會將公司股票變更交易是依法有據,筆者將法規十五項條文重點歸納整理如下:
1、淨值已低於實收資本額二分之一者。

2、
無正當事由,未於營業年度終結後六個月內召開股東常會完畢者。

3、
 
會計師簽證報告出具保留意見之查核。

4、
 
違反上市公司重大訊息相關章則規定,未依限期辦理且案情重大者;或重大訊息說明會未能釐清疑點。

5、 
董監事累積超過三分之二受停止職權之假處分裁定。

6、
 
無法如期償還到期或債權人要求贖回之普通公司債或可轉換公司債。
   
7、
   
發生存款不足之金融機構退票情事且經本公司知悉者。

8、
   
依公司法相關規定向法院聲請重整者。

當然主管機關都會在最後保留一項,即本公司基於其他原因認為有必要者。櫃買中心即祭出此條款,在唐鋒股價飆漲警示無效後,先於8/13發文請公司於10天內送交今年財務預測,結果唐鋒未能照辦,櫃買就在8/25下午發布從8/26開始變更交易,並在報請金管會核准後於8/31開始處停止交易直到財測提交後再定奪。筆者認為櫃買中心會請唐鋒提交財測,主要是唐鋒在8/3的揭露的重大訊息中說到外部法人估列該公司今年EPS可達7-8元。櫃買於是將計就計請公司限時編製財測,這就打到了公司和會計師痛處,一旦要交報告,業績資訊合理性即面臨挑戰。櫃買按唐鋒公司無法如期提交,順勢即依法規:未依法令期限辦理財務報告或財務預測之公告申報者處以停止交易。這些負面訊息讓發瘋的股價頓時澆了冰水,盛極而衰,無量下跌,而且8/25當天爆量收黑中止無量飆漲,下午櫃買即宣布隔天變更交易,顯然也有內線交易之嫌。

唐鋒公司的主要產品是小家電,在大陸耕耘多年,股權穩定,營運根基算是穩固,財務狀況也很健全,實收股本僅4.7億元,算是小型股。這次被停止交易並非財務或業績不行,而是股價過度飆漲後拖累公司,到底公司董監管理當局是否參與股價炒作,主管機關查明後應盡快透明化。如果我們看看唐鋒近三年來業績概況,股價是否過份,就像如人飲水,冷暖自知。該公司2007-2009年的每股盈餘為-1.42元、3.72元、2.18元,近兩年還算有佳績,今年上半年按公司公布的每股盈餘僅1.0元(淨利0.48億元),對照該公司股價200餘元,讀者即能一針見血看出端倪。

也許唐鋒公司管理當局真的有本事在今年賺7-8元,明年也如某周刊所云可賺20元。從公司治理優良的公司觀之,適時公開經營重大資訊是其中的任務之一,櫃買從公司治理角度出發,善盡管理職能,實現市場正義,完全正確。目前最頭疼的還是公司高管,如何善後,真的需要智慧,否則公司的形象與元氣一定重傷。

由唐鋒案可以發現,聰明的董監事不該讓股價變成基本面的超級領先指標,除非管理當局即時、完整、真實的揭露訊息。

經濟部財務監理課程-危機公司預警分析

前言: 今年有幸參與了經濟部商業司主辦和會研月刊為執行單位的財務監理課程授課,北中南共計三場,已於上周完竣。
由於是免費課程,與會的企業主管很熱絡。為分享讀者,特將上課投影片內容置於附件檔案,供參酌。


[ 按此下載檔案 ]

 

深耕本業是硬道理

前兩天在電視節目看到了台灣的二胡大師溫金龍先生大起大落的深度報導,有些感觸,特將之與企業財務危機作連接,分享讀者。

談起這位二胡大師,十餘年前真的很紅,在張菲的綜藝節目經常出現,年少輕狂,才藝出眾,長相平凡但幽默風趣,很得人緣。他的二胡才華無庸置疑,風靡眾多觀眾,曾經還到總統府做過表演。只是人紅是非多,在財富累積迅速下,個人自視甚高的性格,更是自負狂傲,目空一切,可以說是標準的年少得志。如果因二胡專精被人冠上專業的狂妄,一般人還可接受,如果是因功成名就後就放縱貪婪,盡情追求物慾而疏於厚德博學,很可能會眾叛親離。這位大師在電視上回憶迷惘的過去,他用他專情於二胡的意志投入股市,開始很順手(好像新手打麻將開始都會贏)因而融資作多,然而好景不常卻在兩周內狂賠兩億,導致兩袖清空且負債累累,不得以只好前進中國尋找機會卻又跌跌撞撞,最後轉進美國仍是浪跡天涯一籌莫展,甚至窮到回台奔父喪的機票錢都沒有,當他得到一位貴人贊助機票款回到台灣看到父親遺體後,才頓悟自己過往的不是,尤其對他栽培有加的父親(四歲開始送他學鋼琴小提琴,十歲改學二胡,他父親只是計程車司機),更是難過懺悔。經過人生的大幅起落,生計與親情的折難,他也了解自己的生命意義與價值所在。他說到現在每天教二胡南北跑,每位學員每小時只收400元(十年前是2500元),心理頭很滿足,他最大的心願是買個好房給老母親。

因為多年前就看過這位臭屁大師的風趣與專業,沒想到一晃十年,身上有那麼多心酸故事。即使命運如此折磨,他仍是專精與專業的二胡大師,這份來自他父親的恩澤並沒有放棄遺忘,有了大悟才發現親情的可貴,有了厚實本業才知道業外貪婪的鬼迷心竅。經過風霜洗禮,他說現在腳是踩在地板上,踏實多了。
這位二胡大師能否復活再生,筆者認為希望很濃,主要原因有二:
1、他沒有忘了他的本業,而且還持續深耕著它。
2、他勇於認錯,在媒體上述說自己的大非大過需要心念轉變,態度一旦轉變,許多事也會柳暗花明。

二胡大師的鮮活案例在許多上市櫃公司的財務危機上也是歷歷如繪,但危機公司能夠復活再生的例子卻是不多,差異即是企業負責人欠缺前項兩點。筆者看了溫金龍先生的案例聯想到今年6月21日被終止上市的優美公司(9922),在全額交割股呆了9年,負責人無心,最終還是讓公司出局了。當初優美掛牌時曾是很優很美的公司,因炒股而誤了大小股東的寄託,實在罪過。有關優美的危機故事,筆者特摘錄2007年出版的(破解財務危機)一書P286分享讀者。

優美(992201.09.06變更交易至今。
本業表現既優且美,業外股票操作失足成恨。
優美公司成立於1973年,主要產品為辦公家具,由於深耕本業良久,其產品歷年來深獲好評,且獲得國家發明獎殊榮。不過在1995年上市後,因禁不起本業利益微薄和股價矮人一截,在外部投資機構鼓動下,即利用現金增資與銀行融資金額大量介入股票短線操作。另一方面,也大量利用子公司資金買回優美股票,大額的業外股票操作讓優美公司變的不優美,讓好公司完全變質變調。股票投機令人心醉和心痛是因為它的波動損益太大,且來去過速無法捉摸,該公司就是受到這樣的洗禮,在1999年大虧後,即元氣大傷步入危機陣營,目前還在全額交割股行列掙扎脫困。一失足成千古恨,好公司得來不易,但要變差變壞只要做錯一件事即可,優美的危機成因可謂一針見血。
 


 
從非財務資訊表,我們可以發現下列各項偏差行為。

1、控制股東三年期間的高持股比例,大部份是來自實施庫藏股,在20007月庫藏股實施辦法法規公佈前,優美就已經利用子公司以股票質押方式,大額買進優美股票,從年報得知98-00年,各年子公司總計持有優美股票比例分別高達19.17%16.94%、和21.91%。如此膽大妄為的瘋狂護盤行動在當年應該被視作雙鷹計畫,因為既可鞏固控制權又能鎖碼炒股得利。從這項偏差行為,我們也發現了大股東貪婪的自利行為。

   
2
、董監事股票質押比例過高,這亦如子公司係以股票高額質押方式買回母公司股票,都存在著大股東財務的不穩定性,一旦股市丕變,股票套牢虧損風險就很難言語。


3
、董監事在三年當中異動頻頻,表示公司決策與經營理念出現很大差異;另外,財務預測連三年更新表示管理品質的不良,以及業外操作引起的損益波動性過大。


從財務比率表觀察,雖然能夠發現優美在
98年的存貨週轉天數偏高、稅後純益成長率的大幅下降、及營業現金流出等負面訊息,但要立即判斷優美會在99年立即大虧則有困難,因為其他財務指標還不惡。因此,必須透過前述三項負面指標追蹤至財報數字的變化,才能一窺危機潛藏內涵。我們發現在98年底資產負債表的股東權益項下,長期投資未實現跌價損失即高達4.1億元,這部份因投資上市櫃股票而列入長投項目之評價,依規定免計入當年損益表,由此再深入財報附註分析其長短期投資科目,即會發現優美在這裡頭的投機炒作,實在與本業經營的穩健踏實大相逕庭。如此藉著財務比率的懷疑與財報數字的解讀,應該可以提早發現優美的潛藏風險。
 


從優美案例,筆者發覺流動性停滯型的危機公司,並不是輸在本業的無能為力,而是敗在因企圖過猛
(指成就霸業),或貪婪過度(指炒股獲利),導致疏忽財務狀況的控管而種下危機因子。


開發金與金鼎證股權爭霸戰鳴金收兵

市場傳聞多時的群益證券 (6005) 購併金鼎證券 (6012) 案,終於在7/26晚上群益證券董事會中拍板定案!群益分別與金鼎證券主要股東開發金 (2883) 、張平沼家族簽訂協議書,以每股12.5元價格收購,其中現金為7元,其餘以群益證股票換股,金鼎證在7/26的收盤價為10.3元,溢價約達21.3%。(註:訊息宣布後金鼎證股價截至8/2最高價為11.85元,8/2收盤價11.8元。)

群益證券初估,此一收購案共需約135億元,群益證券將以自有資金以及向銀貸款支應。群益證券目前市占率為4.1%,金鼎證券市占率為1.9%,雙方合併後,市占率將突破6%,躍居台灣第4大券商。


筆者曾在去年底出版的財報的秘密一書中,最後一章(21章)-股權控制行為可以控制公司大局嗎? 特別提起這兩家公司的股市怪聞,居然持有48%的開發金大股東連續兩屆無法掌控董事會過半席次,也由於敵意購併致兩派勾心鬥角造成公司經營績效不彰,金鼎證市場價值始終低落不振,當然開發金同樣受人匪議,股價備感壓力。今群益證跳出來為兩造解難算是好事一樁,若能透過強勢改革融入既有文化與治理,長期看來,咸信每股12.5元仍有可為。

這個故事透露,凡是大吃小且吃相難看,或是藉著股權槓桿長期吃香喝辣,都須付出代價。投資人對於有股權爭霸戰且兩造績效平貧的公司,中長期投資還是要停看聽,少碰為妙。以下僅提供書中原版案例給讀者溫故知新。

開發金(2883)與金鼎證(6012)股權控制糾紛難分難解
說起來這是台灣股市十餘年少見的股權控制奇觀,開發金控綜合持有金鼎證股權比率高達48.46%,居然連續兩次董監改選無法取得過半席次,掌控金鼎證經營權,反而是金鼎證前十名股東中,只有16.13%綜合持股比率的原公司派繼續掌控大權。 2009630舉行的金鼎證股東大會,開了一整天,結果新任董監事鬧雙胞胎,兩造各自推選出自己的董監事代表,且各自解讀董監職權的合法性。我們暫不論董監選舉的適法性問題,單純就股權控制行為影響公司價值進行探討,顯然地有下列狀況:

1、高持股比率無法取得經營權,代表開發金當初的併吞存在敵意,導致以張氏家族為首的公司派全力抵抗,造成股權分裂,開發金有控制股東之名卻無控制之實,開發金著實耗時費資得不償失。

2、開發金與金鼎證兩家公司的控制股東都採取「股權槓桿」的經營模式,亦即它們兩造(辜氏與張氏家族)實際出資比率不高,致兩家公司的股東人數眾
多,影響兩造大股東的作為,從表21-1的近三年績效可略窺一二。

3、兩派相爭傷害公司體質與價值,表面上金鼎證的董監持股高達51.77%,應該是具控制股東穩定度高的公司,但實情並非如此,兩邊人馬對立,未來也將對薄公堂互揭瘡疤,這樣的股權相爭怎能創造好的績效與價值呢?最為無奈的將是無辜的外部股東。
 

由於存在著股權鬥爭,我們發現近年來兩家公司的業績確實平平,股價在097月底收盤價開發金為8.04元,金鼎證8.45元,比較它們2009年初至8月底漲跌幅,開發金僅4.8%(7.59-7.24/7.24),金鼎證-1.8%(7.36-7.5/7.5),皆較金融股指數的漲幅26. 2%(751.8-595.7/595.7)落後甚多。看看國泰金控(2882)的董監持股比率只有15.52%,同期間漲幅26. 2%,台積電更只有7.13%,同期間漲幅33.3%(不含除權息),它們沒有股權糾紛,公司治理佳,所以股權即使分散(尤其是台積電),但公司價值一直都在高檔。因此,從中期看,投資人對有股權紛爭的掛牌公司不必過度期待,最好還是靜觀。
 

21-1   開發金與金鼎2006-2008年財務資訊比較表     單位:新台幣億元,%

2006 2007 2008
  開發金 金鼎 開發金 金鼎 開發金 金鼎
稅後淨利 149 (-8) 77 16 (71) (14)
EPS() 1.32 (0.74) 0.64 1.45 (0.64) (1.29)
實收股本 1,127 108 1,096 108 1,123 108
每股淨值() 14.18 9.32 13.10 10.76 10.65 9.20
淨值報酬率(%) 10.36 (8.38) 5.06 14.45 (5.53) (12.95)
PB ratio 0.91 1.24 1.06 1.44 1.00 2.01
股票均價() 12.94 11.53 13.87 15.53 10.66 18.53
股東人數() 482,037 45,788 467,859 51,587 472,696 54,222
董監持股(%) 11.34 51.82 9.76 51.76 9.77 51.76
控制股東持股比率(%) 15.72 48.46(1) 15.73 48.46(1) 16.25 48.46(1)
董監持股質押比率(%) 12.09 1.33 57.37 1.33 57.94 1.86
1:此比率係指開發金綜合持有金鼎證股權的比率。

資料來源:公司年報與財報。
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