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王建民復出與宏碁復健

    7/30台灣時間早上7點體壇的台灣之光王建民終於再度踏上大聯盟(MLB)投手板先發大都會隊,雖然首局不穩丟4分並承擔敗投成績差強人意,但想想離開了熟悉的投手板755天,復健賽各地來回奔波達3744公里,將幾乎報廢的肩膀重新修復好,實在不能以一場定他的成敗。

 

    再看看產業品牌的台灣之光宏碁(2353),曾在王建民受傷前搭順風車贊助他,電視上經常可看到錦上添花的風光廣告。但宏碁今年以來好像是2008年中的王建民受傷狀況,這些人、物、財的狀況包含:

1、先是春節過後被爆料業績走疲才發出獲利衰退預警,不像世界知名品牌作風。

2、今年首季EPS0.45元,YOYQOQ皆大幅下滑(詳下表)

3、帶領ACER衝鋒陷陣開疆闢土的CEO蘭奇離職,且有可能帶槍投靠三星。

4、名列前茅的歐美地區產品出貨量已被追趕,市占版圖退縮。

5、股價從去年底收盤價90.1元跌到今年7月底的39.95元,跌幅高達55.7%為大型股之冠。

 

分析WangAcer的成長過程有許多雷同之處,如:

1、   一步一腳印基本功札實,且聚焦專心發展長才不放棄。
2、   律己甚嚴與王道管理,且有溫暖家庭與厚道大股東永續支持。
3、   從台灣走向世界,挑戰全球高手有成並擁有廣大球迷與消費者。
4、   受傷與受挫、復健與復出、轉型與轉機,誠實面對樂觀以待。 

   
   
相對王建民已逐步復出,宏碁卻是剛剛要進行復健,可想而知路途也一定艱辛,Wang從高鋒受傷後整整花了三年才復出並等待復甦,Acer難道不成也需要三年?其實若能重返榮耀三年時間不算長,只是一個景氣循環而已,擔心的是管理團隊能否像Wang耐心與耐磨,並樂觀積極以對。由於他們兩者都有好的基因,所以筆者還是很有信心。

 

    至於宏碁的業績與股價關係,很清楚只要讀者打開Yahoo股市網站宏碁股價線型,股價總是先行提早反應業績,這好似宏達電第二季股價在千元歷史高鋒狀況。分析宏碁業績衰退從財報上看肯定與應收款項、存貨、營收概況有密切關係,在營收走弱和利潤減少(:去年10月月營收開始明顯下滑是訊號)時,壞帳與存貨損失也無法避免(收現與售貨天數沒有異常),這是CEO蘭奇多年來與經銷商共存共榮大戰略後的後遺症。判斷宏碁今年Q1Q2應該會清理掉這些壞資產,所以Q2獲利也應有限。

 

    績優種子總是會有對策因應和價值保護,就像王建民受傷兩年多還是有人(國民隊)高價買單,這是他過去連兩年19勝留下的績優價值保護。當宏碁股價跌至08年底金融風暴加權指數4000點左右的40元附近同樣會產生價值保護(0811月最低價為37),這個價值保護區間的著力點在財報上的每股淨值及其產生的市淨比(PB ratio)我們以約4000點宏碁最低價37元衡量當時PB1.17(37.0/31.7)倍,而以7/29收盤價39.95元衡量的PB只有1.10(39.95/36.3)倍,已低於當時PB,所以價值保護一定會出現,換言之,宏碁股價已進入長期投資價位區,有心人士會逐步進行價值投資,這也是當好公司碰上壞價格即是好買點的格言,有興趣的讀者可留意。

   

    另從EPS分析似乎也進入理想投資區間,若以十季平均PE倍數15.4衡量,並設宏碁今年EPS努力挺在2-2.5元,價位區間為30.8-38.5元,也會吸引中長線者。通常,PB是用在防守面,PE則是攻擊面,在衰退過程,股價已大幅反應利空訊息,所以當進入歷史的PB低價區或是每股淨值,只要宏碁人物、產物、與財務的績優種子沒再惡化,股價的保護空間肯定會出現。至於宏碁股價要再展雄風必然要經過復健,才能復出與復甦,時間三年也不晚。

 

    當外資持股率從去年底逾60%降至目前35%,某種程度已說明機會來了,其實買宏碁是買股價超跌後的公司價值,也是買台灣電腦先生Mr.施先生的誠信實在,更是買台灣的績優品牌價值,不是嗎?

 

 宏碁(2353)近十季相關財報資訊與財務指標分析表(合併報表)      單位:新台幣億元、元;%
  2011/Q1 2010/Q4 Q3 Q2 Q1 2009/Q4 Q3 Q2 Q1 2008/Q4
應收款項 1,088 1,017 1,477 1,211 1,167 1,118 1,269 982 973 1,078  
存貨 381 412 570 604 517 512 526 470 336 400
營收 1,278 1,492 1,675 1,503 1,621 1,682 1,677 1,190 1,191 1,350
毛利率 10.34 11.38 9.99 10.01 9.69 10.18 9.98 10.55 10.00 10.60
營益率 1.51 2.94 3.16 2.75 2.70 2.96 2.84 2.56 2.15 2.94
EPS 0.45 1.47 1.62 1.37 1.25 1.33 1.32 0.88 0.78 1.08
每股淨值 36.30 35.32 35.31 33.44 35.74 34.98 33.96 32.46 32.99 31.70
收盤價 60.0 90.1 79.4 75.2 93.8 96.2 82.0 57.1 51.0 42.6
PE() 12.2 15.8 14.3 14.3 19.6 22.3 20.2 14.4 12.0 9.0
PB() 1.65 2.55 2.25 2.25 2.62 2.75 2.41 1.76 1.55 1.34
:本益比(PE)是按前四季EPS累計數衡量,市淨比(PB)則是當季底數具以收盤價衡量。

老友分散易,股權集中難?

    相逢自是有緣,昨天到一家金控公司講股權分散與公司治理成效課程,接二連三出現難得的友情回收。首先一進門看到了一位多年未見的職場老友,但就是叫不出名字,還好他的熱情沖淡了我的淡忘。接著是有位挺帥的主管在下課後主動來問候換名片,他說我們是南部老鄉且是高中同校的學弟,時光隧道勾起冰封的記憶,確實是老鄉也真的好幾十多年未見。接下來不可思議的事發生了,筆者感謝公司的安排讓老友關係活現,同時主動的問起在座一位行管很面熟呢,居然這位兄台也說我們好像是國中同學,問起陳年往事後果然是國中同學,天啊!有這種驚奇的偶然在同一天發生,看樣子要買樂透了。

 

    老友老同學的情感線就像是有心的上市公司老闆股權分散的線,甜甜的讓人很溫暖,尤其是身體康健、家庭幸福、生計無慮更令人窩心與敬佩。其實從人與家庭一輩子的關係即能發現分散與集中的無奈與價值,常常是分散的時間長而集中的時間短,年輕時的分散也許不是分散所以難得集中會備感溫馨,老年時的分散真的沒法避免所以讓人珍惜過去的集中相會,因此一生中能夠創造以集中為本分散為輔的家庭應該是美滿的。同理可推,掛牌公司若能長久握有相對集中的股權,或是分而不散的控制權,公司的安全性應該能把持,否則未來就有可能淪為面黃肌瘦股價輕的風險公司。筆者將上課主題與經理們分享,同時也舉出危機公司在股權分散方面的無知與無心。其中的重點有:

1、掛牌公司股本由小變大及股權分散由濃(集中)而淡(分散)是必經過程,股本愈大(泛指百億元以上)董監持股率也將愈為下降,股東人數大量增加的分散無法避免。

2、股權分散董監持股下降後,衍生的股權槓桿即會考驗掛牌公司的有心與無心,治理成效的強弱也將影響公司價值高低,這些變化其實與財務績效與股權戰略息息相關。

3、控制股東與董監持股比率明顯高的其公司價值相對高也相對安全,惟董監持股率高但股票質押比率也高(70%以上)即要注意,公司的安全性一定與董監大股東的財務實力有密切關係。

4、董監持股率低(泛指10%以下)的公司,它們的價值將呈兩極化,極優與極劣(如台積電與茂德),這也是考驗公司治理能力強弱具體的指標。

5、股權分散有許多方案,分別來自法規強制與公司意願,如掛牌承銷、現增、盈資轉、CB與認股權、私募、及董監大股東轉讓,其中最後一項是公司價值轉弱的重要因素。

6、   正常情況,股本大型與股權分散的績優成長股,其股價享受的PE倍數較股本小型的績優成長股來的低,這是股票籌碼分散與否的驅動力量。 

   
   
如上述第6點,筆者將台股的股王股后-宏達電(2498)與大立光(3008)近四年半來的PE值比較,很明顯除了2008年大立光PE小幅度的較低外,餘各年底或2011/6/30PE皆較宏達電高出許多,四年半的PE平均值大立光為20.3倍,宏達電僅13.2倍,為何如此? 兩家公司都是同年上市掛牌(2002),皆是高科技具核心技術的高獲利績優成長公司,現金豐富財務極為良好且近年來都以現金股利為主,但享受的PE值卻有別?

   

    分析原因主要是股本大小與股權分散的差異。大立光截止今年1Q的實收資本僅13.4億元,董監持股率最近期(5)25.04%,外資持股率為28.88%,算是小型精壯股,其近兩年來的月成交均量約30,000張,換算日成交量僅千餘張,因籌碼集中加上前景好,惜售氣氛自然濃厚,股價走勢堅實穩健。反觀宏達電的資本額已達81.7億元,董監持股率為10.92%(控制股東約20%),截至7/15外資持股率有61.06%,與大立光比較已是中大型公司,它的月成交均量約為140,000張,超過大立光好幾倍。如果再比較他們倆今年四月年報的股東人數,大立光股東有8,014人,外資機構有477位持股率30.76%;宏達電則有26,905人,外資機構有1,877位持股率64.56%應該會更加明白大立光的籌碼相對安定。我們從股權分散與股本大小即能抓到股票籌碼分散力道的強弱,這是影響PE值的重要因素。

 

    當股價在天上飛的時候,可想而知,公司的治理能力一定也要跟上,就像宏達電被美國ITC判決有兩項專利有侵權,公司馬上要作重大訊息說明也要準備實施庫藏股,更要做好準備反擊,否則外資高持股的賣壓會更嚴重。有尊敬的對手才能讓自己更強壯,這是當年台塑王老先生的俚語,相信他的女兒也會感受。比較起來,大立光雖可以享受較高PE,但這不一定能長久。當技術與市場沒有跟上,當股份與獲利和股價起衝突,高價股族群都會受到陣痛,高價股確實是用高獲利撐起來的。這兩家公司一年來股價漲了兩倍有餘,獲利也相當凸出,當好公司碰上好價位是不是長線好的買點(註:即使從1300元回檔已深會有短線反彈)? 讀者可以思量判斷。

 
大立光(3008)與宏達電(2498)歷年PE比較表
      每股盈餘()    年底收盤價()      本益比(PE)
大立光 宏達電 大立光 宏達電 大立光 宏達電
2007 20.44 50.48 430 599 21.0 11.9
2008 24.92 37.97 203.5 327 8.2 8.6
2009 18.62 28.71 421 366.5 22.6 12.8
2010 30.15 48.49 725 900 24.1 18.6
2011/1Q 8.91 18.30 920(1) 966(1) 25.8(2) 13.2(2)
平均PE         20.3 13.2
資料來源:公開資訊觀測站,神乎奇機資訊網。
1:2011/6/30收盤價,大立光為920元,宏達電966元。
2:6/30收盤價除上1Q每股盈餘,然後再除上4

帥哥減重與雙D減債?

    去年八月筆者接待了一位來自美國的高中生,這是扶輪社每年進行的全球青少年交換計畫,簡稱RYE(Rotary Youth Exchange),亦即台灣送出多少學生就約當要接待多少來自世界各國的青少年。交換學生停留期間約10-11個月,他()們要配合各地扶輪社的安排,不管上課或作息都應遵守規定。

筆者接待的這位老外是19歲的男生,剛到台灣時看他體重與身高有106公斤和188公分,他說來台灣交流的目的之一是希望能減重,在美國賓州故鄉減了兩次都沒成功,主要原因是食物都是肉食居多且母親不太同意他的減肥計畫。筆者鼓勵他並說事在人為,控制好飲食與多運動應該能完成願望,筆者還問他減重後的理想值是多少,這位很成熟的帥哥說希望在80公斤,我直說很棒,但心理暗忖哪有可能?

 

    結果呢?在筆者家待了四個月後即降至85公斤,真的不可思議,按扶輪社規定交換學生要輪流接待,滿四個月後他必須轉換到另一扶輪家庭。我特別叮嚀他,減重不易回升易,他很自信的說不可能回去的(好像電視劇犀利人妻的對白)。今年六月交換期間結束,大家要回到故鄉,好幾次我注意到這位學生的身材,他體重真的回不去了,問他現在幾公斤,說到已經低於80公斤,僅剩78公斤,而且很健康且是六塊肌肉型男,這讓筆者很佩服。這位交換學生是如何辦到的,筆者整理了以下重要因素:

1、   滴油不沾,不吃含油食物。2、   少碰澱粉,不吃米飯、麵條、麵包等。3、   攝取雞蛋白(不吃蛋黃)、青菜、水果、雞胸肉,食物極簡單清淡。4、   每天有空就到健身房,流汗去脂練肌肉。5、   自律成道,自戀成迷,自傲成性。 

   
   
回到主題,最近看了台灣雙D產業(Dram,LCD)上市公司群的股價與報表,真的慘不忍睹,當年政府大力支持的兩兆雙星產業,如今是兩敗俱傷,它們的情況是否如同前述應該進行減重計畫,確實讓我們關心。從LCD公司財報,單單友達與奇美電(原奇美與群創合併)的總資產就達台幣12千億元,再如下表八家公司的長短期金融負債(指在資本市場與金融機構的融資)合計高達7,002億元。經過了十年八家公司只有華亞科、友達、奇美電三家公司還沒辦過減資(每股淨值還在10元以上),而走過變更交易的公司有南科、力晶、茂德(仍在變更交易)、與華映。總體來看,雙D產業公司是虧多賺少,債多值少,當年政策支持的融資計畫目前看來變成金融機構的燙手山芋。分析最重要的原因不外是研發技術與資金能量不敵列強,當外國用國家力量支持技術戰與資金戰時(尤其是韓國),台灣各公司各自為政與各顯神通的本領即嚴重受到打擊,加上政府支持的深度不夠魄力不足,讓雙D上市公司成散兵,自生自滅。若這種趨勢無法扭轉,換言之,沒有加速整合或重組態勢(最近茂德銀行團同意減息計畫只是喘口氣而已),最後受重傷的應該是金融機構。

 

    從財報與市值的評價分析,下表中對於連續虧損的頹勢公司有二項投資觀察重點值得注意,其一是總市值是否低於長短期金融負債?其二是股價是否低於每股淨值? 兩項指標的共同點是公司前景黯淡,讓長線投資者怯步,差異點則是若產業景氣低迷愈久,第一項指標債高逼人的氣氛會愈濃,董監大股東有心也無力(除非控制股東持股高且財力很厚)。很明顯在第一項指標,八家公司中Dram公司全軍覆沒,而LCD面板公司則有友達與彩晶兩家公司市值高於金融負債;而在第二項中,只有南科的股價還高於每股淨值(PB ratio大於1)。是否就是這三家能夠減便宜呢? 雖然是見仁見智,但從長線看,確實有它的道理存在(:讀者可以補充還有哪些道理)。如果奇美可以將債務減輕點,或是友達與奇美合併並增資引入官股資金,那情勢就不同。另外,南科與華亞科是兄弟公司,有台塑集團與美國美光加持實力尚穩,若能更積極表態,也會時來運轉。

   

    總之,從財報觀察雙D公司考驗公司的財務調度能立與董監大股東的財務實力,當然也刺激著政府的關愛眼神。To be or not to be. That’s a question.

 

台灣雙D上市公司負債與市值比較表          單位:新台幣億元、元
  南亞科 華亞科 力晶 茂德 友達 奇美 華映 彩晶
1Q長短期金融負債 567 681 571 615 1,476 2,755 317 20
7/1總市值 321 405 201 19 1,726 1,484 224 252
1Q股本 403 464 561 254 883 731 650 586
1Q每股淨值 5.85 10.62 5.22 1.82 28.75 33.68 6.75 6.41
7/1股價 7.97 8.72 3.58 0.75 19.55 20.3 3.45 4.31
資料來源:公開資訊觀測站、神乎奇機資訊網。 
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