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艱困公司的秋天

最近食安事件讓筆者想起曾經在上課談到1985年十信案件的主角蔡辰洲,因目無法紀、坐奸犯科、權錢掛勾、五鬼搬運,嚴重破壞金融秩序與社會穩定,而被前總統蔣經國先生親自嚴懲,判了台灣司法史上最長的坐監-670年,最後主角死在監牢,而且蔡家兄弟(老大蔡辰男)當年建立的國泰信託金融帝國也在一夕垮台。鑒往知來,執政者若要喚回民心,應該要展現先賢魄力,積極作為,嚴辦主謀,否則怎能對得起全國百姓多年來吃下肚的劣油。如果持續主政者繼續混吃等死(套用某位立委罵審計長的話),老百姓最後就會在選票吐悶氣發洩,而我們的家園也可能日益艱困。

 

回頭看主題,筆者過往在課堂上曾和同學討論艱困公司的特徵,大家熱鬧發言,總結核心重點有以下財報3種狀況和1項股價活動特色:

1、營業收入每況愈下,委靡經營。

2、連續發生虧損,財務狀況積弱不振。

3、營業現金流量不足,融資槓桿居高不下。

4、股價長期低於10元面值,成交量冷凍稀少。

 

為能發現艱困公司的財報特色,並和股價活動有親密關係,以能在投資決策時可以趨吉避凶,筆者特進行了以下實證探討:

1、研究樣本範圍:台灣上市上櫃公司的變更交易公司。

2篩選條件:以變更交易公司截止2014年第二季每股淨值低於10元者為樣本

3、樣本家數:上市變更交易公司24家入選樣本19家;上櫃公司32家入選30家。

 

如下表一,將上市上櫃樣本公司的財務數據和股價資料整理歸納,而表二是以上市變更交易19家公司盈餘和股價數據比較分析。從中,請問我們能夠獲取那些寶貴資訊? 這些艱困公司中是否有去年初南亞科(2408)和華亞科(3474),賤取如朱玉的低價潛力股?

 

讀者若要獲取更多這些艱困公司財務資訊,可以從筆者部落格連結到公開資訊觀測站,並選擇新版而從投資專區進入,然後選取財務重點專區,再選上市或上櫃公司,然後讀取變更交易方法者,即能看到這些公司的更多數據,希望讀者好好利用這些公開資訊,有讀有保庇。

 

上市上櫃變更交易公司2014Q2財務和股價數據比較表    單位: 元、%、家數 表一

掛牌類別/項目

平均每股淨值

平均負債比率%

平均流動比率

CF正負家數比(1)

上半年每股盈餘(2)

10/24收盤價(2)

平均數

盈虧家數比

平均數

<10元家數

上市公司(19)

3.46

63.35

1.06

6:13

-0.23

7:12

5.70

18

上櫃公司(30)

3.59

62.56

1.48

15:15

-0.60

7:23

9.74

22

資料來源:公開資訊觀測站和雅虎股市。

1:代表2014年上半年營業現金流量為正數及負數的家數比,如上市公司6家為正數,13家為負數。

2:盈虧家數比如上市公司7家盈餘為盈12家為虧;另<10元即收盤價低於10元的家數。

 

19家上市變更交易樣本公司每股盈餘和股價比較表       單位:元、千股  表二

公司

名稱

公司

代碼

2014/10/24

上半年

每股盈餘

公司

名稱

公司

代碼

2014/10/24

上半年

每股盈餘

收盤價

成交張數

收盤價

成交張數

佳和

1449

1.4

40

-0.43

卓越

2496

7.4

1

-1.08

怡華

1456

7.28

2

-0.58

科風

3043

4.69

12

-0.15

川飛

1516

14.9

0

0.18

力特

3051

4.79

105

0.02

樂士

1529

4.88

213

-0.18

誠創

3536

4.12

54

-2.70

東訊

2321

2.61

49

0.03

大眾控

3701

8.79

1

-0.85

鴻友

2361

2.38

0

-0.92

互億

6172

6.01

6

0.02

倫飛

2364

3.73

157

-0.66

天瀚

6225

4.80

18

-0.83

英誌

2438

8.17

129

0.26

華上

6289

2.15

112

-0.23

華印

2475

1.65

1,802

0.01

秋雨

9929

8.99

95

-0.64

吉祥全

2491

9.6

12

4.29

 

 

 

 

 

資料來源:公開資訊觀測站和雅虎股市。

 

財報數字的終極障礙(Part2)?

真的好久沒看到這麼大的周線跌幅,雙十國慶休完假後要投資人承受4545.06%的加權指數跌幅,實在很難受。台股上周是全球重災區,重跌必有因,食安風暴、歐美大跌、加上台股技術面弱勢等全都同時引爆。不管從7/18最高點9593或是9/5次高點9532,跌到上周五收盤的8512點,台股下跌都已超過1000點,跌幅的滿足點似已出現,反彈可望出現,尤其一周市值快速蒸發1.5兆元及首次跌破年線後,台股大選前應該有機會反彈至九千點,但整體長線趨勢發展是否出現轉折訊號則是吾人關心重點。

 

股票投資很傷人的是股市在高原區我們的持股量遠遠高於資金量,而在低檔平原區卻是現金遠多於持股。因此,如果問套牢了怎麼辦?首先即是資金水位量控管,水位太滿又融資操作就該利用反彈減碼,千萬不要硬坳讓負債重壓心頭,個人財富管理如同企業,像勝華(2384)公司衝過頭只好用重整來防禦其實已大江東去;其次是檢視個股汰弱留強,留強的方法是檢視企業三性無慮(安全、獲利、流動),這是兼顧財務狀況和業績獲利,只要財務安全且今年獲利成長或平穩加上股價漲幅合理就不必擔心,甚至還可逆勢操作大跌後搶反彈。簡而言之,只要資金水位控管好,風險即去除大半。

 

前一篇提到的四家公司,哪三家是生技製藥公司?哪家是紡織公司? 有讀者分析ACD是生技類,B公司是紡織類。其實答案是ABC為生技公司,D則是很傳統的中和羊毛公司(1439),而A公司是今年股價大起大落的基亞(3176)B公司是1962年台交所成立時即上市的最老牌生技公司-中國化學(1701)C公司則是目前還在興櫃市場上回總統大選的話題公司-中裕新藥(4147、原公司名稱是宇昌)讓我們看看以下三點區分這四家公司的財報數字分析:

  1. 生技公司的核心在產品未來性及研發能力,因此投入研發費用是必然,ABC三家公司與中和羊毛(D)在損益表的研發費用比較,一目了然只有D公司沒有研發費用。

  2. 如果D公司是生技類,它應該如AC公司一樣沒有投資性不動產,專心搞研發即是,或是如AB公司大力在固定資產擴產,既沒研發又沒生產設備和廠房(折舊已提完)但不動產投資卻很大(土地),可見D公司是老邁生產事業且產品成熟沒企圖發展的有錢公司。

  3. 從前半年看營收,D公司和AC公司相近,但這兩家都發生嚴重虧損,但D公司卻沒有;另外若是D公司是生技類一定要大力募資(AC),但D公司的資本公積並無如AC公司,反而是保留盈餘大額存放表示過去賺到大錢,這和ABC三家公司不同。

  4. 另從股價檢視,AC公司有量有價,如果D公司的財報數字和產品與AC類似,其股價不該無量低價。

 

如果就ABC三家公司同屬生計製藥類來比較,財報數字評價在這就明顯出現障礙,亦即有營收、有賺錢、財務良好且歷史久遠也有名氣的B公司,其股票價值遠不如AC這類夢想公司(台股興櫃和上市櫃還有多家類似基亞和中裕新藥這類公司)當財報數字無法適當分析和評價公司投資價值,例如營收成長、現金流量、每股盈餘、股利率、及每股淨值,此時財報數字即失去投資評斷依據(可能僅存在它們的財務狀況還好)。對於投資價格的論述就僅能在產品前瞻性和爆發力做文章,例如該等新藥在臨床第幾期?引經據典描述其競爭力,及成功後的預期市場營收與現金流價值,這些題材的正當性、正確性、和成功率事實上存在著高度不確定性,但因有醫療專家和名人佐證,以及經營者皆有專業來頭,加上一些投資法人追捧護航,所以在新藥成功之前即仰賴這些醫學科技的研究題材,題材可以誇大引誘股票操作,在有限籌碼下就會如基亞上半年的瘋狂漲幅,但題材一旦碰到狀況也會兵敗如山倒,大漲大跌影響市場秩序確實值得監管單位注意。

 

屬於這些尚處於研究開發階段的新藥股,它的高股價是寄託於未來研發夢想的實現,在有夢最美希望成真的憧憬下,股價自然容易陶醉,等到產品檢驗塵埃落定就是收割或被割時。所有的股票中新藥研發類股是屬最耗本金、最費時間、最沒把握(受制於FDA嚴格要求)的族群,投資這類沒營收或沒賺錢公司,真的要藝高人膽大。筆者有位在美國醫藥界服務多年的朋友說,台灣有些新藥公司其實很像美國納斯達克掛牌的生技股,只有研發沒有營收照樣可以掛牌十餘年(他以擔任某家生技上市公司外部董事為例說明),只有當資金最後燒的山窮水盡時才會罷休(前面投入的大量資金也許取得一、二期臨床成功而有繼續燒錢價值)。以此觀之,新藥股的市場特色就像是當年網路股剛出道時的狂妄有理,本夢比言之鑿鑿,所不同的是網路股不必如新藥股有閻王般的審斷。

 

當財報數字面對市場最特殊的新藥研發股時,財報數字是很難說話的,它只能選擇沉默,它的沉默正是提醒我們更要對產品展望和其核心技術及外部監管環境做更多功課。

 

 

財報數字的終極障礙??

這幾天頂新集團又出包了,可能全台灣的老百姓都在罵,很少看到對一集團這樣不爽,難道有錢就可以膽大妄為無視法紀和百姓安危,負責人辭去頭銜就能無愧?大老闆過往做了功德就能贖罪?新北市首長說:「罰到他倒,關到他老。」只是選舉語言?還是真的能辦?我們都在看!當政府的公權力太軟,魏家在大陸康師傅方便麵還沒被爆料,看樣子只能靠台灣百姓的自發拒買運動,徹底讓黑心企業感受比有錢還難過的心痛,才能喚醒經營者對產品品質的覺醒與尊重。

 

前美國紐約大學教授戴明博士William Edwards Deming1900.10-1993.12被舉世公認是質量管理大師,他從1950年即多次受聘到日本協助戰後各生產企業的品質管理,讓日本產業競爭力快速提升。可以說日本的早期的經營者幾乎都見過戴明博士受教於他,並實踐戴明博士的品質經營理念,奠定了日本企業在TQCTQM的基礎。戴明博士針對美國企業領導提出《領導職責的十四條》,號稱質量管理十四法,其第一條即開宗明義地說:要有一個改善產品和服務的長期目標,而不是只顧眼前利益的短期觀點。為此,要投入和挖掘各種資源。」對照黑心企業只圖短利的卑劣手段,更形凸顯老闆們在企業社會責任的重要性。我們可下個註解,任何企業的社會責任都應從公司內部的品質控制和管理做起,而公司治理完善與否則是從董事會的會議室開始

 

回到討論的主題,如下表筆者準備了四家公司的財報重要項目數字,其中三家是屬醫療生技類股,另一家是很成熟的傳統紡織類股;三家生技股中有一家還在興櫃等待上市櫃掛牌。這四家公司的資產負債表有個共通點,財務狀況良好,但綜合損益表卻讓人另眼看待看不下去,最令人眼花的是沒有營收的C公司和發生虧損的A公司其10/9股票收盤價卻高掛在百元以上且有成交量。

 

有興趣的讀者請就下列兩表挑選哪三家公司是生技股,哪家是紡織股? 其辨識的主要會計項目有哪些? 又如何解讀這些關聯性?

 

當財報數字碰上特殊行業項目時,就會如下表所述,獲利數據無法與股價連線,財報分析的價值體系也脫軌,您說它們股價是被炒作(追捧)也對,但這類股的整體投資評價相對比其他類股高時,我們就該審視炒作是否有理;股價炒作(追捧)永遠都需要題材,產業和產品動態肯定是題材製造機,它是主角,相對的財報數據僅是配角;當碰到激情熱血的老闆,一樣的產品或服務就會有不同的股價波動。簡而言之,成熟有序的產品,財報數據容易和股價對話;成敗不定卻有夢的產品或服務,財報數據和股價互動則輕。

 


四家上市櫃(含興櫃)公司2014年上半年資產負債表之重要項目比較表    單位:新台幣百萬元

公司/項目

A公司

B公司

C公司

D公司

金額

%

金額

%

金額

%

金額

%

現金和約當現金

801

18.9

655

6.4

478

24.0

1,417

63.3

透過損益按公允價值衡量金融資產

908

21.5

-

-

-

-

11

0.5

應收票據和帳款

78

1.8

1,547

15.2

-

-

16

0.7

存貨

90

2.1

1,519

14.9

-

 

7

0.3

其他金融資產(1)

-

-

-

-

1,148

57.8

-

-

流動資產

2,001

47.3

4,209

41.2

1,643

82.7

1,468

65.6

不動產、廠房設備

1,191

28.1

4,167

40.8

7

0.4

85

3.8

投資性不動產

-

-

231

2.3

-

-

683

30.5

無形資產

378

9.0

10

0.1

333

16.8

-

 

資產總額

4,231

100.0

10,203

100.0

1,987

100.0

2,238

100.0

短期借款

370

8.7

1,346

13.2

-

-

-

-

應付票據和帳款

47

1.1

1,018

6.9

-

-

4

0.2

流動負債

544

12.9

2,860

28.0

13

0.7

64

2.8

長期借款

57

1.4

1,645

16.1

-

-

-

-

負債總額

681

16.1

5,038

49.4

13

0.7

213

9.5

股本

1,386

32.8

2,980

29.2

2,165

108.9

920

41.1

資本公積

2,113

49.9

642

6.3

1,262

63.5

8

0.4

保留盈餘

-346

-8.2

1,371

13.4

-1,443

-72.6

1,096

49.0

非控制權益

385

9.1

25

0.2

-

-

-

-

權益總額

3,550

83.9

5,165

50.6

1,974

99.3

2,025

90.5

1:其他金融資產為定期存款超過三個月但低於一年之存款。

資料來源:公開資訊觀測站

 

四家上市櫃(含興櫃)公司2014年上半年綜合損益表簡表 單位:新台幣百萬元

公司/項目

A公司

B公司

C公司

D公司

營業收入

178

2,652

0

179

營業毛利

41

837

0

4

毛利率(%)

23.1

31.6

0

2.2

研究發展費用

303

175

95

-

營業利益

-363

181

-122

-10

淨利歸屬母公司業主

-228

157

-122

4

每股盈餘()

-1.65

0.53

-0.58

-0.04

10/9股票收盤價()

148.5

21.45

154.5

13.85

10/9股票成交量(千股)

2,945

205

1,241

34

資料來源:公開資訊觀測站

勝華(2384)財危如何救?

以下是讀者對上篇勝華與彩晶財報分析辨別及研討的回音,說的很有道理,特揭露給大家瞧瞧。沒錯,A公司即是勝華,B公司是彩晶。另外一則是昨天勝華黃董事長重大訊息記者會的內容,資料來源是公司9/30的重大訊息公告。

 

讀者留言:

1.以最近新聞來看,觸碰面板面臨產業競爭、產品殺價壓力。若此觀之,則研判A公司應該是勝華,理由是該公司面臨產品殺價壓力,將導致毛利減損,進而影響其營業現金流;再者,A公司的流動負債也比B公司高出許多,這也應證新聞所說,勝華有財務壓力,所以研判A公司應該是勝華。

2.至於脫困方法,應該是想辦法增加收入、減少支出,例如變賣閒置資產、削減高層優渥的薪資福利,或是將廠房出售後租回,並且和銀行團達成和解共識,千萬不要在緊急的時候,廠房設備突然被查封了,那就不好了。

 

勝華9/30重大訊息公告:

勝華集團因過去五年間著眼於觸控面板之蓬勃發展及強大需求,因此陸續投資近新台幣(以下同)488億資本支出,惟因受到觸控面板應用於NB的需求成長不如預期,以致本公司產能利用率偏低、單位固定成本居高不下,造成連續3年半虧損,銀行信心低落、再融資困難,依合併報表1031-8月累計長短期借款之變動,償還長期借款1,243,965仟元,短期借款減少3,908,335仟元。針對9月到期之聯貸案,已獲得全數參貸銀行同意展延,因應銀行部份短期借款到期後不續借,本公司一方面積極尋求資金來源,透過資產活化,償還借款,增加再融資機會,另一方面透過精實營運計畫,集中生產管理以節省固定成本提升生產效率,取得銀行認同,增加資金來源,並持續與供應商協商,配合公司營運需求,調整付款時點。因過去營運成果不臻理想,為求改善營運表現及增加現金流以降低負債依存度,本公司目前正實施以下對策:

一、精實計畫,實現有效率的營運體:本公司將加速整合集團海內外包含東莞、蘇州、松山湖、越南及台灣幼獅、中工、潭子等七大廠區之產能,將部分閒置產能盡快整併後,進行人力盤點,關閉部份廠房,將可處分資產轉換現金,經過整併後的有效率營運體,營運成本降低,生產效能也將更為提升,期能改善獲利增加現金流入。

二、活化資產,加速還款能力與效率:基於上述效率營運規模,持續將可處分資產尋求合理價格處理完畢,加速清償銀行借款與利息支出。

三、體質改善,提升融資能力與機會:擬由私募引進策略夥伴,以增加資金及業務來源,快速穩定經營。過去4年半累計資本支出現金流出488億元,其中透過GDR籌資180億元,其餘資金主要來自銀行借款。透過上述調整,長期以往,公司體質將可獲得改善,屆時也將能夠藉由再融資改善整體財務能力,持續自資本市場獲得資金挹注。

勝華自1990年成立至今已邁入第25年,公司雖在觸控產業曾經達到事業頂峰,但也在觸控面臨了3年多來的大幅虧損,本公司目前已確定整合方向並積極努力尋求轉機,期望在前述措施有效執行下看到成效,使本公司盡快走出低潮,恢復營運穩定。

 

資本市場是人為所成,偏差行為和正念善行不斷在市場循環流轉,造成歷史一再重演。勝華財危屬於流動性停滯型,這和過去下市的Dram大廠茂德和力晶有不謀而合之處,危機不是一日可成,誠如長期獲利公司必定有其內涵。簡而言之,勝華的財危來自經營者的好大喜功,獨斷而行,瞻前沒顧後,讓資金鏈斷線。分析財危原因如下:

  1. 經營者衝衝衝業務性格,就像他公司股價活蹦亂跳害慘一堆小散戶,相對彩晶老闆老謀深算性格,顯然同質性的彩晶公司雖然股價很黏但比較安全(其實兩家公司並不是績優投資標的),從股性看人性決策行為,勝華的風險係數較高。

  2. 近五年資本支出488億元約當等於上篇現金流量表的投資現金流出量總數,資金來源不是來自營業現金流入而是靠舉債與現金增資(幾乎年年辦增資要錢),當自由現金流量持續為負,其後果就是讓資產負債表變成中廣臃腫身材,財務安全即會亮紅燈。

  3. 從毛利和毛利率看產品潛力和管理強度,勝華的近年毛利率是太陽下山餘暉暗淡而彩晶是旭日東昇朝氣蓬勃,勝華賺了營收不實在而彩晶少了營收卻很踏實,這反應了經營團隊的財務戰略強弱,強攻與善戰在兩家公司財報看到了產品管理能力的高低。

  4. 勝華財報三槓中的營運槓桿(折舊)和財務槓桿(利息)超大,加上連年虧損股價低,這是茂德和力晶公司下櫃前的財報有雷同之處,讓人望而生畏。

 

勝華如何救? 首重負債管理,其次才是資產管理。如公司重大訊息公告銀行團同意還款展延,這僅是止血動作(減少現金流出),更重要的是在資產管理的輸血和造血(製造現金流入),勝華重大訊息因應三大重點即在說明這些活動,說穿了就是如何取得資金以能脫困? 我們從三大現金流量分析最即時的方案是出售資產的投資現金流入,即變現廠房設備給同業或目前是法人董事的彩晶(可以採售後租回融資模式);其次是向董監大股東進行融資(資金貸於、辦理私募等融資現金流入);再次才是如公司所述的精實計畫。以產品及股權看,勝華肯定不是很吸引人,因為產品是低毛利率,實際經營者的財力也不是如Dram的南亞科有實力雄厚的台塑集團靠山,這是經營者和銀行團最大的困擾。以此觀之,勝華財務要脫困並不容易,除非遇到貴人有意買資產援助,或是現任經營者有敬天愛人胸懷讓出經營權以能讓公司復活再生,我們衷心期待勝華有貴人出現。

種甚麼因得甚麼果,一切有為法,應作如是觀。勝華過去大幅市場增資要錢和銀行大量搬錢總是要還的,經營者在資本市場不斷製造題材也是要被檢驗,當股價滑落谷底也殘酷的打破夢想。勝華目前的財務敗局說出了經營者的資本預算一定要精打細算,營運出現狀況時停看聽勝過盲目衝撞,而董事會的治理運作更要安步當車。

 

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