從財報檢驗地雷股與績優股

 前兩天亞力山大公司負責人唐氏姊妹被起訴求刑五年半,唐雅君認為不可思議配合調查並尋求解決問題還要受重刑,受害人則是認為太輕,惡質的掏空行為應該加重. 筆者認為該公司的財務危機應該是屬惡質的破壞型財務危機類別,如同04年博達上市公司案例般.亞力山大不僅讓參與會員損失不貲,更是破壞了社會公義的價值觀.由於該公司的財務不透明造成許多人僅相信唐氏負責人的長期經營品牌,由此觀之,未來經營類似這種會員制的公司,若沒有提供更有力的財務狀況將不易擴展商機.為讓讀者了解財報在解讀財務危機的功能,筆者特摘錄去年出版(破解財務危機)一書的文稿,和讀者分享.筆者相信財報是屬於防禦型的投資工具,而且認為看懂財報不一定會贏,但不懂財報很可能會輸.

從財報檢驗地雷股與績優股

地雷股(即所謂財務危機公司)與績優股是我們在股票市場熟悉的股票名稱,地雷股讓人望而生畏而績優股令人眉開眼笑,通常地雷股與績優股最容易發現的狀況就是股價的變化,不過那已是完成式,尤其是地雷股的價格崩跌更是讓人措手不及。事實上,在它們形成的過程中是可以從財報績效和品質來檢測觀察,如何透視或遠離地雷股的殺傷力,及發掘績優股的價值本色,我們可以從財報與非財報資訊進行探討。

 

其實對一家公司的了解,無非在『人』、『』、『財』等三方面,人與物我們將之歸類為非財報資訊,雖然這兩類資訊不易量化,但透過財報資訊的全方位穿針引線,掌握其中變化應該不是難事。另外,從人物財三大主體可以衍生三大面相,即對「人」產生『誠信度』,對「物」產生『能見度』,與對「財」產生『透明度』。簡單的說,一家公司的價值高低從這三大面相的因果循環可以充分披露,例如,2005年初以來實施的35號資產減損公報、059月的7號半年報合併公報、及06年初實施的34金融商品公平市價入帳公報,如果企業能夠誠實面對核實認列,即是這三大面相的綜合實現,此對未來公司價值提升應甚有助益。

 

首先在財報資訊的透明度方面,我們必須先建立以下財報五大重視焦點,才能對抗地雷股的侵襲,並認識績優股的本色:

1重視營業現金流量不亞於當期盈餘。即損益表當期賺多少錢不見得就有等量現金流入,投資運用時現金基礎(Cash Basis)較應計基礎(Accrual Basis)還重要。

2重視資產負債表勝於損益表。即B/S重防禦而I/S重攻擊的觀念,資產若管理不當,它與損失只是一線間。

3重視外來資金不亞於自有資金。即對於有到期還款壓力的金融長短期負債必須小心因應,量力而為。

4重視委外管理資產等同於自有資產。即對長期股權投資項目必須高持股地核心管理,方不致浪費資源,或操縱損益。

5重視外部意見勝於內部意見。即進行訪查公司管理當局或閱讀財報時,應與外部專家意見相互勾稽,或對財報的會計師簽證意見書要多重視。

 

此外,在進行分析評估前,我們必須先就財報資訊的運用法則,歸納如下:

1、財報資訊除了含括四大報表數據外,尚包含與報表相關的附註說明、財務比率與重大訊息等資訊。

2、除了財報資訊外,對於經營團隊及主要營業項目之相關訊息亦應一併納入,才能增加財報資訊的完整性。

3、財報資訊的大部份訊息屬落後性資訊,其對股價的防禦性功能較強,即已持股者的使用價值會較欲持股者高。

4、財報資訊必須連續性的比較分析,才能追蹤偵查公司目前的體質與體能是否與股價門當戶對。

 

具備了前述財報審閱重點與準備,對於下列七點地雷股財報風險預警訊號和績優股九大財報特質,就可以清楚辨別並適時遠離或切入,請記得這些風險因子或績優特質愈集中,公司價值愈容易分別好壞,而且多追蹤三到四年的數據變化,愈能看到地雷股殘花敗柳和績優股的花枝招展。總之從財報資訊看,企業長期的資產管理不當與允當,及現金流量不足與充足,是判別地雷股和績優股的兩大門窗。

()地雷股的七大財務預警訊號

1、營收逐年大幅下滑或在低檔停滯不前(I/S)。這代表公司的毛利(率)與營業利益(率)都會下降,致影響本期淨利與現金流入。此外營收與應收款項息息相關,管理不良將造成虛盈實虧或虧損更大。

2、營業外損益經常性大於本業損益(I/S)。如果以合併報表後觀察,業外損益經常高於本業損益,表示公司並無聚焦經營,或是多角化營運效果不彰,其前景展望有限,經營績效與現金流量都會受影響。

3、營業利益經常性小於營運淨現金流量(I/S&C/F)。這表示企業的營運管理不佳,流動資產與負債項目(如存貨與應收款項)積壓過多資金,將導致公司財務狀況變差與不良資產增加。

4、經常出現年度虧損(I/S)。這表示經營能力出了問題,領導者與產品一定出現狀況,企業經常虧損通常會削弱營業現金流入能力,致金融負債或股本不斷膨脹,嚴重的話將造成財務危機。

5、應收款項收現天數經常出現異常狀況(B/S)。如果收現天數持續上升(或週轉率下降),或是高於同業平均水準甚多(如三十天以上),即是有此徴兆,一旦異常收現天數拉長而不下降,很可能就是公司虧損與現金枯竭的黑洞,同時也可能被不肖的經營者進行利益輸送或惡性掏空。

6、存貨售貨天數經常出現異常狀況(B/S)。與應收款項有雷同效應,如果售貨天數拉長或高於同業平均值許多,或其佔總資產比重很高,皆表示存貨出現異常情況,它將會嚴重積壓資金,進而影響現金流入,致企業必須靠舉債或增資因應,如此財務結構終將逐漸惡化。

7、高比重短期金融負債與高負債比率(B/S)。流動負債中的短期借款與應付金融票券及一年到期長期負債,若是經常性的大於長期負債,企業的短期一年內的償債壓力將非常沈重,如果負債總額又常常高於股東權益,且公司的營運淨現金流入亦顯困窘,可想而知高負債對營運生機打擊有多大,幾乎地雷股或是水餃股都與高金融負債结下莫逆之交。

 

()績優股的財報九大特質

1、資產負債表的各科目佔總資產比重合理允當。

2、應收款項與存貨週轉天數優於同業水準。

3、核心經營長期股權投資且持股比重高。

4、經常性維持一定水準的資本支出。

5、營業利益能夠經常性支付利息費用而有餘。

6、營運淨現金流入經常性的大於營業利益。

7、不管景氣好壞都能保持穩定的獲利能力。

8、每股盈餘不受股本膨脹影響維持優良水準。

9、董監大股東股權穩定且保持一定高水準。

 

案例說明

華隆公司(1407)成立於1967年,主要產品是尼龍纖維,它是台灣股市頗受爭議的老牌公司,不僅當年的領導人(翁大銘)作風特立獨行,股價也是活潑投機,常常成為市場的炒作標地。華隆公司算是股市的大型股,在危機發生前的2001年底股本高達235億新台幣,在電子類股還沒引領風騷的七十年代,華隆在產業呈現榮景與股性投機下,一直都是市場的熱門股,但當環境丕變沒有適時調整,長年績效不彰,領導人誠信不佳,集團經常發生利益輸送情事,在01年營運出現大虧後即危機重重,終於在0311月下市。

 

由財務比率表觀察,華隆公司的財務狀況在財務危機發生之前一年度(2001)大幅虧損後才急轉而下形成危機公司(淨值低於5),造成01年大虧的原因主要是股市慘跌,業外轉投資巨幅虧損及股票護盤失利所致。我們若注意1999年下列比率狀況,其實也可看出危機端倪。

1、A3的長期資金比重僅0.73,表示長期資金支應長期性資產產生窘境,將產生以短支長的資金缺口,此從流動與速動比率的低迷更能驗證。

2、華隆在分析表的企業價值指標中透露了不尋常的狀況,即股價淨值比(P/B)一直在低水平,且總市值遠低於總負債,即使在1999年財務還沒完全惡化時也是如此,這隱約表示資產價值有虛盈實虧現象,且不認同經營者未來領導能力,這是價值指標的重要提示。

 

對於華隆的財務比率分析表,我們發現有兩點並不易凸顯,必須再閱讀財報數字,其一是無法區分短期與長期金融負債大小,許多危機公司都是被大額短債拖垮,華隆也是其中之一;其二是無法揭露長期股權投資金額和績效,許多年邁的老公司其長投餘額占總資產很高,且投資品質不佳容易隱藏損失,華隆即是代表之一。例如,在2000年底的長投還有20,190百萬元且當年認列投資損失僅1,449百萬元,但01年底即大幅認列投資損失高達13,380百萬元,長投金額遽降為10,192百萬元。因此,若能輔以財報數字與比率一起分析,應該更能了解因果關係。

華隆公司財務比率分析表

項目  年度

  2001

  2000

  1999

1、財務結構

 

 

 

A1負債比率%

85.76

61.61

59.23

A3長期資金/固定資產+長期投資

0.47

0.68

0.73

A4借款依存度(長短期融資/股東權益)

3.31

0.98

0.93

2、償債能力

 

 

 

B1流動比率%

31.43

46.11

57.57

  B2速動比率%

9.77

16.40

14.64

B3利息保障倍數

-11.20

-1.51

-0.68

3、經營能力

 

 

 

C2應收帳款收現天數

60.63

63.37

61.33

C4存貨售貨天數

75.39

86.39

104.59

4、獲利能力

 

 

 

  D1資產報酬率%

-31.40

-5.33

-2.37

  D2股東權益報酬率%

-119.48

-19.57

-11.59

  D7純益率%

-80.81

-16.66

-0.36

  D8每股盈餘

-6.42

-1.83

-0.06

5、現金流量

 

 

 

  E1現金流量比

0.10

0.11

0.03

  E3營業現金流量/營業利益

-1.47

-1.88

-0.90

  E4總負債覆蓋比

0.07

0.08

0.02

6、成長能力

 

 

 

  G1營業收入成長率%

-26.95

-1.72

-8.12

  G3營業利益成長率%

-9.19

-63.50

41.57

  G4稅後純益成長率%

-254.38

-4497.30

97.14

7、企業價值

 

 

 

  H2股價淨值比(P/B)

0.43

0.21

0.56

  H4總市值/負債總額

0.07

0.13

0.38

     每股淨值()

2.22

8.15

9.72

 

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