瀏覽模式: 普通 | 列表

同行不同調的苦果?

上週到山東為一家外國企業(F)作申請上市前董監事上課事宜,順道單獨去爬泰山,從登山口紅門到中天門再至山頂的南天門,整整費了四個小時,愈走愈高石階也愈陡峭,加上烈日當空讓人舉步維艱,所謂登高必自卑,如果沒有準備好真的會自悲。筆者下山途中就看到一對青年男女走不到一半路就鬧起來,兩個人提了好多東西像是要去野餐,一個想繼續爬一個已累趴不想走了(男的),你吵我鬧鬪氣不停,路上遊客莫不好奇看這對情侶是否會協力同心? 看到此情景不免想到上課主題有關董事會的運作,如果董事會沒有強勢有作為的高持股大股東,反而是出現兩派勢均力敵派系,欠缺理性的您爭我奪,那就頭大了,就像前面登山的情侶終究會因誤會而反臉,因了解而分手。

 

前幾天從媒體注意到了這則重大訊息,居然一家公開發行公司的全體董監事會在短短一個月內(七月)有志一同全部辭任(:如下重大訊息),而且查看其董監大股東居然有兩大股東是頗有名氣的公司,一是上市公司群創光電(3481)持股約33%,另一是奇美實業和其關係企業奇菱科技持股約30%。這家還未申請掛牌董監即全辭的公司叫奇力光電(代碼5241)2006年設立主要產品為上游LED照明有關的晶粒製造,資本額已達23.3億元,屬高度舉債經營(請參考後附2012年資產負債表),但近兩年卻發生嚴重虧損致掛牌夢碎,且引發近年難得看見的全體董監集體辭任情事。

 

為何這家公司董監事辭任會特別吸引筆者注意,主要理由是它的兩大股東群創和奇美的幕後大老闆都是市場耳熟能詳的知名人士(郭董和許董),為何會讓一家技術和資本密集的合資企業出現此窘境? 按理援助奇力光電財務問題對這兩家大股東而言肯定不是難事,但各有心結你推我拖互踢皮球造成資金斷鏈,大股東無法同心協力影響銀行團的融資信任,也打擊專業經理人(兼執行董事)的經營企圖心,因而董監紛紛求去,最傷心的應該是前幾年溢價認購股票的眾多員工和經理人。再進一步推測分析,兩大股東從200911月奇美電與群創合併本是如膠似漆,但2012年兩造即有磨擦引發奇美派系退出董事會,公司由群創派系主導名稱也由奇美電改為群創,由於奇力原是屬合併前的奇美電轉投資,亦即奇力是奇美集團的子公司,但奇美集團淡出群創董事會後,造成奇力由奇美集團單一控制股東變成雙頭馬車的兩派,即群創光電和奇美實業,控制股東一分為二,各有意志,造成奇力經營進退維谷和彈盡糧絕困境。

 

由此案例,我們可得到以下結論:

1、一家公司的董監大股東愈單純愈好,避免有派系之爭。

2、企業合併後的謀合並不容易,尤其兩造大股東都是強者。

3、跨業經營一定要審慎,奇美實業在電子面板產業轉投資付出重大代價。

4、企業的董監(含獨董)辭職不能輕忽,這是非財務的重大預警訊號。

奇立光電重大訊息

1.事實發生日:102/07/26

2.發生緣由:全體董事及監察人辭任

3.因應措施:

4.其他應敘明事項:

董事及董事長:陳領,因個人因素請辭,辭任日102/07/10

獨立董事:劉玄達,因業務繁忙請辭,辭任日102/07/11

獨立董事:羅來煌,因業務繁忙請辭,辭任日102/07/11

董事:郭國祥,因個人因素請辭,辭任日102/07/25

董事:群創光電股份有限公司法人代表張淑芬,因個人因素請辭,辭任日102/07/25

監察人:奇菱科技股份有限公司法人代表徐嘉華,因業務繁忙辭任,辭任日102/07/12

監察人:張錦源,因個人業務繁忙辭任,辭任日102/07/26



奇力光電(5241)公司資產負債表

民國100年及1011231

會計科目

1011231

1001231

 

金額

金額

現金及約當現金

485,686

6.02

2,630,510

23.86

應收帳款淨額

483,064

5.99

723,721

6.56

應收帳款關係人淨額

451,823

5.60

130,944

1.19

存 貨

799,396

9.91

725,949

6.59

流動資產

2,363,095

29.31

4,361,341

39.56

採權益法之長期股權投資

258,528

3.21

267,841

2.43

土 地

478,200

5.93

478,200

4.34

房屋及建築

965,912

11.98

965,912

8.76

機器設備

5,708,802

70.80

5,413,168

49.10

倉儲設備

1,286,396

15.95

1,297,331

11.77

固定資產成本合計

8,520,616

105.67

8,234,149

74.69

固定資產淨額

5,397,961

66.94

6,309,096

57.23

資產總計

8,063,368

100.00

11,024,136

100.00

短期借款

1,368,722

16.97

389,297

3.53

應付短期票券

149,841

1.86

299,281

2.71

應付帳款

374,418

4.64

372,945

3.38

一年或一營業週期到期長期負債

1,500,905

18.61

1,292,000

11.72

流動負債

3,864,763

47.93

2,680,595

24.32

長期負債

2,793,958

34.65

5,589,450

50.70

負債總計

6,660,189

82.60

8,271,513

75.03

普通股股本

2,301,619

28.54

2,300,249

20.87

資本公積合計

264,746

3.28

274,452

2.49

保留盈餘合計

-1,159,402

-14.38

171,203

1.55

股東權益總計

1,403,179

17.40

2,752,623

24.97

台積電誠實揭露的代價!

7/19台灣股市的航空母艦-台積電(2330)相當罕見的出現跌停板,收盤價為98.2元跌了7.3元,一天市值蒸發了約新台幣1900億元,成交量高達11.7萬張,外資就賣了5.06萬張,當天成交值122億元即占了上市成交值的約12%,同時台積電的跌停也重重打擊股市,加權指數重挫132點。造成跌停的因素總結為兩點,其一是董事長在法說會提到要交棒總執行長職位;其二是張忠謀先生昨天在法說會中預估,今年第4季和明年第1季營收都會下滑,第3季營收季增僅3~5%,低於法人預期的7%77.31%

 


由於難得看到台股龍頭股跌停價,而且跌停掛出張數尚有
1.7萬餘張,另外跌停不是來自系統風險因素而是公司因素,這其中有幾點值得吾人探討之處。

1、資訊揭露是否太透明: 也許有些投資人會認為張宗謀先生太誠實坦白了,經營資訊說的太清楚導致市場憂心沖沖先賣再說。其實資訊透明化是公司治理的重要環節,台積電是股權充分分散的全球化公司,外資持股比率高達77.31%資訊及時、完整且真實揭露是贏得投資人長期信任的基礎,如果是因為台積電資訊太透明造成股價賣壓即表示資訊揭露有效率,且是屬效率市場假說中的半強式效率Semi-Strong Form Efficiency,即目前股票價格已充分反應於所有公開資訊上,所以,投資者無法利用情報分析結果來進行股票價格預測而獲取高額報酬)。因此,筆者認為台積電繼續維持此高品質的法說會,且主持人說詞有所為(著墨在基本面論述)有所不為(淡化財報與股價關係)的原則應該給於肯定。掛牌公司的資訊永遠不患多而患不均(內外資訊不對稱),尤其是和股價有密切關係屬前瞻性的財務預測資訊(:參考後附4/187/18公司發布的重大訊息重點摘錄)

2、資訊揭露品質是否允當? 根據筆者多年的觀察評估,台灣掛牌公司對經營資訊的揭露通則普遍是報喜不報憂,好消息早到壞消息老是遲到的通病充斥市場,兼顧報喜又報憂的公司並不多,台積電公司是其中的模範。筆者曾將財報資訊劃分三類,分別為落後性、及時性、與前瞻性資訊,其中投資人最為關心的是屬未來性的經營資訊(即下一季的財務預測),這在法說會或重大資訊中會聽到或看到,據此投資機構會仔細解讀分析然後給於目標價格之評等。我們可以觀察後附台積電4/18針對法說會後公布重大訊息有關第二季展望,其中營收是介於新台幣1,540億元到1,560億元之間,在7/18法說會公布的2Q營收是1558.9億元,相當接近4/18預測,而2Q毛利率49%也相當符合4/18的預測。由此觀之,台積電的資訊品質尚屬允當,以台積電營運專注於本業的公司,外部投資機構即能有效的預測其獲利動態,因此我們可以看到台積電股價在五月中旬來到116.5的高價,這是資訊揭露品質允當的股價期望值實現。同理可推,第三季的營收展望還較2Q成長但幅度低於法人展望,且從相關同業美國大廠英代爾(Intel)業績展望保守及手機銷售成長可能不如預期(宏達電股價7/19也跌停),導致市場感性勝於理性的賣過頭(Over shouting)。由於台積電上半年EPS已賺了3.5,今年估計應該有去年的水平6.41元才是,短期股價會有陣痛,但以台積電卓越的競爭力和公司治理能力,相信市場一定會給他公道。請記住,好公司的股價是越跌越有投資價值。

3、董事長重要還是執行長重要? 張老先生提到他老母親已經102歲,他已82歲但健康狀態很好,未來一年遴選會放下總執行長職位但仍會專職董事長角色。市場人士可能認為張老已經老了,萬一他健康出問題是否會出現蘋果(Apple)領導人賈伯斯效應。如果因為這種解讀而殺股票就不夠認識台積電公司了,因為蘋果的優勢是在設計研發創新,台積電是在代工領域的製造技術精進,兩者專精的平台不同且產業波動台積電較小,另外台積電高築牆的市占率也不是短期可撼動的。張老辭去總執行長是實現個人過去講話的承諾,專職董事長擔任監督與策略任務反而更府合公司治理精神。多年來,台積電的治理能力已經為公司經營績效和企業文化打下優良基礎(:如下董事會獨董人數逾全體董事過半和獲得治理能力獎項)與其說說張老的領導魅力無與倫比,不如說台積電已從人治色彩過度到法治更為貼切。從公司組織與董事會功能看,董事長的職能肯定比執行長來的重要,如果哪天張老不幹董事長再來擔憂還不遲,目前張老在做的事應該是找對最適當的總執行長人選,為企業長期接班做好布局。準此,市場人士應該給於正面評價才是,台積電不似國內大型家族集團企業如台塑、遠東、或是鴻海,台積電董事最大持股是行政院國發基金(持股率6.37%),張老持股僅0.47%,長期以來以專業經理人角色自居但權責不亞於家族集團領導人,卻能為廣大分散的股東創造最大福祉的經營者,在台灣非張老莫屬,這種股權小但權責利集一身的領導人堪稱是資本市場的典範,張老對台灣市場的貢獻和影響力值得掛牌公司老闆們敬佩和學習。

 


台積電
(2330)
公司董事職稱和專業背景比較表

職稱

姓名

專業背景

董事長本人

張忠謀 (總經理)

電機工程

副董事長本人

曾繁城

電機工程

董事法人代表(國發基金)

李鍾熙

化學工程

董事本人

蔡力行

材料工程

獨立董事本人

彼得‧邦菲爵士

電信(英國電信)

獨立董事本人

施振榮

電腦(宏碁創辦人)

獨立董事本人

湯馬斯‧延吉布斯

半導體(德州儀器)

獨立董事本人

鄒至莊

經濟(普林斯頓教授)

獨立董事本人

陳國慈

律師(前台積電法務長)


台積電
(2330)
2012年榮獲公司治理獎項匯總表

組織

獎項

Corporate Governance Asia

第八屆公司治理獎:亞洲最佳台灣公司

FinanceAsia

亞洲最佳管理企業獎(香港及台灣地區)

台灣最佳管理企業:第一名

台灣最佳公司治理:第一名

Asian Corporate Governance

Association

亞太區公司治理:第一名

財團法人證券暨期貨市場發展

基金會

第九屆上市公司資訊揭露評鑑「A++

 


台積電7/18的重大訊息摘錄

本公司今(18)日公佈2013年第二季財務報告,合併營收約新台幣1,5589,000萬元,稅後純益約新台幣5181,000萬元,每股盈餘為新台幣2.00

(換算成美國存託憑證每單位為0.33美元)。與2012年同期相較,2013年第二季營收增加21.6%,稅後純益及每股盈餘則均增加了23.8%。與前一季相較,2013年第二季營收增加17.4%,稅後純益及每股盈餘則均增加30.9%。這些財務數字皆為合併財務報表數字,且係依照金管會認可之國際財務報導準則(TIFRS)所編製。此外,第二季的財務數字亦包含幾項非季度常態性的營業外收入,合計這幾項收入對每股盈餘的貢獻約為新台幣0.04元。

 

本公司財務長暨發言人何麗梅資深副總經理表示,受惠於先進製程技術的需求強勁,本公司第二季的營收與稅後純益雙雙創下歷史新高紀錄。本公司認為先進製程技術的需求會持續強勁;但同時也預期半導體產業的供應鏈將在下半年進行存貨調整,這將使客戶對本公司晶圓的需求產生負面影響。根據對當前業務狀況的評估,以及新台幣29.83元兌1美元匯率的假設,本公司2013年第三季的業績展望如下:

合併營收預計介於新台幣1,610億元到1,640億元之間;

毛利率預計介於47%49%之間;

營業利益率預計介於35%37%之間。

 

台積電4/18重大訊息摘錄

本公司財務長暨發言人何麗梅資深副總經理表示,由於客戶對行動運算相關

應用的需求強勁、以及本公司優異的28奈米製程技術、加上有利的匯率環

境,本公司2013年第一季的營收優於三個月前所提供的財務預測。同時,

本公司也預期,全球市場、尤其是新興市場對行動運算應用的強勁需求將

持續至第二季。根據對當前業務狀況的評估,以及新台幣29.82元兌1美元匯

率的假設,本公司2013年第二季的業績展望如下:

合併營收預計介於新台幣1,540億元到1,560億元之間;

毛利率預計介於47.5%49.5%之間;

營業利益率預計介於35%37%之間。

為了及早準備將在明年開始快速進入量產的20奈米製程設備,本公司將2013的資本支出提高到95億美元至100億美元之間。

獨立董事當家作主?

蘇力強颱來勢洶洶,氣象局發布明天傍晚到13日是影響台灣最激時段,並呼籲民眾做好防颱準備。如果沒有氣象局的颱風預警,以今天(11)仍然豔陽高照熱氣逼人天氣,誰會預料明天下午以後就會風雲變色? 如果改天科學家能夠提早如颱風班預測地震會來,那怕只有10分鐘或半小時都會減少大量傷亡。 同理可推,若是誰能預測股市行情明天或一小時後會如何?而且精準,那就不得了!對於每天進出股市的股友或是解盤分析師,預測股市總有不測,要戰勝短線確實不易,所以市場才會出現千線萬線不如內線的炒股醜聞。若能將眼光拉長,用波段或中長線配合基本面研究,輔以風險概念強化,贏的機會就會增加,這像是上市櫃公司老闆必須看長經營做好決策。上篇筆者提到大跌之後很可能是今年很好的買點也是基於各項基本面的考量,尤其是全球市場的資金面仍屬寬鬆且大掌櫃有志一同要面子也要做多。

 

回來看看本篇主題獨立董事真能當家做主?意思是說獨董聯合起來可以拿經營權,或是掌握公司重大經營決策權。獨董是主管機關近年來推動掛牌公司治理正規化的重要政策,在金管會強制性或積極鼓勵下,普遍的掛牌公司已進行獨董建置,甚至獨董人數三位以上()更進一步設立審計委員會以取代監察人制度。由於筆者要去大陸幫台商企業董監事上課(因回台掛牌需要),所以整理了有關這方面資料與大家分享。

 

雖然法規允許獨董可公司持股上限為1%,但一般獨董並無持股居多,尤其新掛牌公司以避開審核雜音。嚴格的看,獨立董事有資格條件和工作經驗限制,主要目地是幫忙外部小股東看管公司不能違規,這屬防弊性的消極目標,積極目標則是興利性的參與管理層在業務財務面決策以能增加公司價值。眾所周知,公司的經營權主要在董事會過半數的控股股東,股權愈集中其董事會成員持股自然愈高,股大講大話也符合實情。如果股權很分散(大型股居多如下表台積電、緯創),董事會持股會降低,以低持股率取得董事會過半數也常有之。所以不管股權集中分散與否其董事會成員總是有核心股東群控制,即使有獨立董事其人數通常2人居多,還不致對原核心股東之董事構成經營權的威脅。但是獨董人數若超過原股東的董事人數時,就如下表這六家公司,難道原持股董事不擔心獨董聯合起來干政,甚至搶奪經營大權嗎? 雖然可能性不高,但也不得不佩服這些公司的董事會,能夠膽敢讓決策大權過度給過半數的獨董們。確實公司要達到如此公司治理的最高境界並不容易,尤其在台股市場,如果沒有彼此充分信任個別專長及個人操守是不容易達到的。

 

筆者認為如台積電和緯創已充分分散股權的大型公司,其獨董人數過半是符合國際潮流和趨勢,有其必要性與合理性;至於其他四家(F-慧洋等)剛掛牌不久且股權集中化的中小型公司,其獨董人數過半其實意義不大,因為大股東的董事席次少但權力大,掌握股東會過半能力高,獨董若真的背叛大股東可以輕易在股東會提案撤換。所以,小公司股權集中的獨董過半大都只是好看而已(掛牌申請有可能加分),股權分散化的大型公司則可看也可用,較符合市場期待及治理能力提升。至於獨董過半是否一定與公司價值有同步關係,因樣本數量有限尚難評論,不過大型化公司筆者認為未來應該會比較有關聯。整體而言,獨立董事數量過半有他們在治理大堂上的崇高位階,這對公司整體形象有加分效果;另一方面,由於他們多與經營層的董事群有一定程度關係,在法令規範和獨董專長分散下,獨董不容易越廚代庖當家主政,除非執行董事發生嚴重觸法或違反誠信事件。

台灣六家上市()公司獨董人數逾全體董事一覽表    單位:新台幣億元、元

公司名稱

(代碼)

主營業務

獨董/全體董事(人數)

董監事持股率(%)

最大股東持股率(%)

資本/

總資產

2012/2013

1Q/EPS()

2013/6/28

收盤價()

台積電

(2330)

晶圓代工

5/9

7.12

21.06 (花旗銀專戶)

2,592/

10,616

6.41/1.53

111.0

緯創

(3231)

電腦代工

5/9

1.36

4.02 (國泰人壽)

219.7/

2,777.7

3.06/0.74

30.25

F-慧洋

(2637)

散裝航運

5/9

42.58

41.91

39.5/

587.7

5.33/1.31

38.80

F-康樂

(4154)

美容保健產品

3/5

0

31.32

2.18/4.49

3.29/0.24

31.70

台灣類比

(3438)

積體電路設計

3/5

10.44

10.44

3.86/

13.24

2.32/0.62

28.10

昱傑

(3232)

電子材料零售

3/5(3席監察人)

25.60

12.47

3.15/

7.42

0.02/0.06

10.10

資料來源: 公開資訊觀測站

 

台灣電子聯隊財報優於韓國三星隊?

美國聯準會主席柏南克的「經濟成長,QE退場」談話,引來全球股災。理性談話變成非理性殺盤,市場過度反應(over shooting)有時令人費解,但存在的理性投資此時也方興未艾。這幾年全球主要央行無不有志一同用資金養生機,久而久之市場已經養成習慣信賴那隻有力的推手,一旦終止資金哺育市場難免驚慌。嬰兒總有斷奶期,誠如資金寬鬆也有斷潮期,如果主政者不知節度,最終市場出現資產泡沫還是要政府來收拾。有時候理性談話是給理性投資人慎思明辨的好機會,經過800點下跌修正之後,許多公司的股價已更具投資價值,我們只要檢視許多績優公司的現金股息殖利率(cash yield)即能一目了然,而且這波深度回檔很可能是今年很好的買點。

 

前幾天閱讀財訊雙周刊提到台積電董事長抗三星電子戰略的分析報告,內容氣勢雄偉,分析精闢有理。以前曾和朋友討論台灣上市公司競爭力,聊到台灣電子業在全球最具優勢之處就是「無工不代」,從上游台積電的晶圓製造到中下游以鴻海為首的OEM/ODM產品已是全球第一名,但偏向勞力密集的下游代工廠卻不能整合硬被國外品牌大廠吃盡利潤,搞的大多代工廠毛利率僅是茅山道士(毛三到四),殺價競爭是唯一路徑。如果台灣龍頭代工大廠能夠在財務業務壯大之後,大家組成聯合陣線力抗國外大廠的利潤蠶食,相信不致內鬥內行外鬥外行。財訊延伸張宗謀董事長的談話,顯而易見不是沒有道理,就連台積電都被三星欺負過。筆者從文章中提到的四家台灣電子公司,分別為IC晶片設計聯發科(2454)、晶圓代工廠台積電(2330)、手機品牌廠宏達電(2498)、代工大廠鴻海(2317),產業鏈上從上到下一條龍的垂直整合台灣可謂完整。只不過韓國在這產業不僅一樣出色,而且還將各項產品更具體更完善的整合在一家大公司中,這個電子大咖即是大家耳熟能詳的三星電子公司(Samsung),它已是全球掛牌公司的電子怪物,產品從半導體(Dram)、行動電話、面板、電視、數位相機、家電等,形成垂直性的電子產業鏈,在全球電子產業佔了舉足輕重地位,它的行動電話業務近年來更是攻城略地,連蘋果(Apple)都要敬畏三分。

 

台灣四雄雖有不錯競爭力,但力量卻是分散,不似三星航空母艦般的能攻能守。分析台灣四雄的股東背景只有台積電是當年政策引導設立,目前最大股東是國發基金,其餘三家都是靠卓越經營者起家,這和三星發展背景一直得到政府積極支援有程度差異。為驗證財訊論述,如下表筆者將台灣四雄今年首季四家財務狀況和業績及截止6/21的市值加總與三星比較,我們發現以下重要結論。

1、財務狀況稍遜三星。從現金到總資產至股東權益,台灣四雄雖好但三星更壯,從表中重要財務數據與指標即區分高下。

2、業績表現遠遜三星。雖然兩隊營收差距不大,但利潤的質與量卻很大,這其中關鍵是在行動電話業務,三星手機部門營收與獲利皆逾總營收(如營收占整體60%)和稅後淨利,然而宏達電HTC首季僅微利,這是最大差異。

3、總市值台灣四雄表現並不差。以四雄美金計算的首季獲利僅是三星的31%,但市值合計卻是三星的79%,從價值認同度比較台灣四雄其實優於於三星。另外台灣電子四雄6/21總市值占上市公司19%,而三星一家公司即約占韓國總市值的18%,三星股價的起落影響韓股波動甚大。

 

從財報各項數據比較,顯然台灣電子四雄聯隊成績不如三星隊,雖然如此,不表示台灣聯隊中長期不能逆轉勝。首先,必須認知三星隊的垂直整合我們現階段不一定能做,也不一定要做,更不必自嘆不如,其實台灣掛牌公司有自己的內在美,如靈活輕巧、勤勉負責、代工體系完整、財務健全等。

其次不斷提升公司治理能力,如加強董事會多元性、專業性、和獨立性的組成結構,深化企業社會責任的執行,更為及時和完整的資訊透明揭露,以及兼顧利害關係人的權益。

再次,打造更健全和效率的代工衛星體系,各電子龍頭大廠對其長期配合的二線衛星工廠在財務上能合理支援(如付款天數不要太長),龍頭大廠間在適當時機可以通過相互持股加入董事會陣營以建立台灣隊長期合作共識。

最後,政府政策單位應經常扮演助攻或顧問角色,讓台灣聯隊有個強有力靠山,而且能夠在適當時機適量投資產業聯隊,甚至進入董事會,以建構更有實力的台灣電子聯隊。

 

台灣四家公司與三星公司2013年第一季財報績效比較表  單位:新台幣億/美金億

公司/項目

台積電

(2330)

鴻海

(2317)

聯發科

(2454)

宏達電

(2498)

台灣四雄合計數()

韓國三星

(Samsung)

現金

1,860

6,789

941

474

335

392

總資產

10,616

20,253

2,196

2,041

1,170

1,719

實收資本

2,592

1,183

135

85

133

8

股東權益

7,686

7,160

1,824

809

582

1,160

營業收入

1,327

8,090

239

428

336

476

營業利益(%)

444(33.4%)

139(1.7%)

31(12.9%)

0.4(0.1%)

20.5

79.1(16.6%)

稅後淨利(%)

395(29.8%)

163(2.0%)

37(15.6%)

0.8(0.2%)

19.8

64.4(13.5%)

流動比率(%)

188

126

351

108

193

189

負債比率(%)

27.6

64.6

16.9

60.3

50.2

32.5

6/21總市值

26,827

8,281

4,455

2,112

1,389

1,758

6/21收盤價

103.5

70.0

330.0

248.5

-

1,325,000

註:台灣四雄和韓國三星的金額以美金單位億比較(包括總市值),匯率換算台幣1:30、韓幣1:1110;收盤價則按新台幣元和韓幣表達。

資料來源:公開資訊觀測站,Google網站,三星公布財報。

金包銀的台灣金控公司?

 

上個月被請託幫一位大陸銀行分行行長寫論文推薦書以能參加優良論文徵選,這位行長的論文主題是:中國股份制商業銀行資本管理-現狀分析與改進對策。他以親身二十餘年的銀行專業經驗,體現國內外銀行發展差異,接軌學術和實證,深入剖析中國的股份制商業銀行的來龍去脈,並核心鑽研資本管理的問題和對策,確屬真實貼切與感同身受。為能呼應這位行長探討當前中國的銀行治理與公司價值連接的緊密關係,筆者提供如下中、港代表性銀行數據于以佐證。中國工商銀行是國有銀行,招商銀行是股份制商業銀行的重要代表之一,匯豐商業銀行(HSBC)則是與中國有淵源歷史的外資銀行。工商銀、招商銀、和匯豐銀行三家銀行2012年的股東權益報酬率分別為21.2%28.1%21.9%,誠屬優良,但以2013514日的市盈率(本益比PE)和市淨比(股價淨值比PB)作市場價值指標比較,工商銀和招商銀的PE/PB僅是5.98/1.266.35/1.34,反觀匯豐銀行高達15.33/3.72(:資料來源為新浪財經網),遠優於工商銀和招商銀,為何存在如此差異?其實我們只要觀察一項公司治理指標即能略窺一二,匯豐商銀董事會有17董事,其中有高達13名的非執行獨立董事,工商銀和招商銀在現有中國體制下恐難達致,這相對的說明價值指標彰顯的差異性,亦彰顯中國股份制商業銀行資本管理的重要性。

 

基本上,認知金融業的價值首要之務是先弄懂它們的風險大小,請問正常情況下金融業和非金融業哪種潛在風險?讀者會說應該是金融業,沒錯就是金融業,所以它才屬特許行業,其監管更要到位。若以財務面看銀行業風險高的具體理由呢? 回答可能各有不同,最簡單扼要的原因即是它們的負債比率超高(不包括投資銀行、證券業等)。銀行雖然是百業之母,但它不似製造業有具體產品和健全財務結構令人較放心,銀行的基業完全是以信用慢慢堆積,信用基礎則建立在國營股東(如大陸)、經營績效、品牌信譽、公司治理等不同面向。儘管大陸的工商銀行和招商銀行有國家信用支持、淨值報酬率優、品牌知名度高等亮點,但市場價值並沒有充分反應,這隱約說明國有體制下的公司治理有令人擔憂之處。筆者提供公司治理的最高境界元素,即股權控股中外部獨立董事和全體董事比例關係,旨在強調金融業董事會運行在信用風險下的法治更勝於傳統董事會的人治,此也是台灣金融機構應注意的發展趨勢。

 

其實台灣目前的金融業本質上和大陸存在三方面差異,其一是台灣是以市場經濟為導向及以民營金融機構為核心體制;其二是台灣大半金融機構是以金包銀的控股多元模式運作;其三是經濟規模大小問題,例如一家工商銀行的總資產就超逾全台所有掛牌的金融行業公司。這三大差異在前後政府積極或消極運行後目前看來像是三支回頭箭射向自己,例如,因前政府一、二次金改致民營銀行發生經營者道德風險而新政府猶疑推動合併壯大計畫、金包銀的控股模式只是防禦式為金控而金控、當年過度開放新銀行牌照導致競爭無度績效不彰、加上西進困難坐困愁城浪費資源。種種跡象顯示台灣的金控公司龍困淺灘很難大展鴻圖,不僅業績不如大陸銀行(EPS比較),更不必說能製造世界知名的金控公司。我們從以下台灣15家金融控股公司重要財報數字和價值指標即可發現這些具體現況。

1、 除了富邦金和國泰金的總資產規模和業務(含括銀行、產壽險、證券期貨、投信創投)夠大和夠完整外,其餘金控仍然落後一大截。政府應該有企圖有魄力的先整合具官股背景的掛牌金控公司,能夠和民營兩大均衡,進而帶領金控走出台灣,若是無為而治,未來問題會更大。看看前陣子彰銀大股東財政部和台新銀領導人的對話,堅決反對合併,由此觀之,政府確實很難有作為,這是金控困境,最後大家一起受困。

2、 雖然富邦金和國泰金資產規模和市場價值領先群倫,但夠大不一定夠強,金融業經營順序理應是更精、更強、和更大,台灣多元化的金融控股架構好像顛倒,這就不易凸顯個別業務優勢,核心事業無法聚焦,彼此還要相互競爭,多頭馬車發展讓財務很難透明化,加上家族式控股經營難免會有大股東侵占小股東利益之嫌,公司治理存在的隱憂將是外部投資人關注的焦點。大型化的金控尚且有此狀況,其他中小型金控也很難讓人釋懷,尤其獲利出現衰退甚至虧損時更令人擔憂。整體而言,由於金融業是高度槓桿事業,在財務槓桿和股權槓桿綜合下,15家金控董事會的控制股東1元股權投資可取得約計45-200元的資產(以富邦金和中信金為例),這是非金融業掛牌公司非常羨慕的,當然這也是金控公司價值提升的障礙。-

3、 由於有第3點業務發展和股權槓桿潛在風險,台灣15家金控公司的PB(股價/每股淨值) 並不高,績效和資產後段班的開發金、國票金、日盛金其股價還低於每股淨值(市淨比<1),另外今年來的漲幅並不完全跑贏加權指數的7.22%台灣15家金控如同大陸四大國有銀行,因信用信譽產生的價值溢價有限,無法如同匯豐控股享受較高市淨比,甚至中國四大國銀的本益比還低至56倍而已(如本文第一段)。具體而言,價值指標說出了中、台銀行業的治理問體,萬一出現全球系統風險或個別公司道德風險,台灣以民營為主的金控組織其防禦力肯定不如大陸國有銀行,這點我們的監管機關應提高警覺。

4、 從下表中的獨立董事與全體董事人數比,台灣15家金控除了合庫外其餘獨董皆上軌道,除此之外金管會也要求從今年起對於掛牌的金融業要設立審計委員會以逐步和國際接軌,目前僅剩下台新金、新光金、國票金、永豐金、及合庫金還沒設立。嚴格的說,台灣15家金控的董事會仍是存在著金包銀的架構,亦即控股的大股東肯定是董事中的金卡級且絕對多數,如果哪天看到如匯豐控股獨立性董事人數大幅超過執行董事人數,或是如台灣市值第一的台積電其獨立董事過半全部董事(獨董5/全體董事9),這家金控就值得特別留意,因為能夠放掉董事會控股大位的大股東是值得尊敬,這種虛空有盡我願無窮的大格局正是公司治理的最高境界。目前台灣掛牌公司中有三家其獨立董事人數超過全體董事人數,除了台積電外,另兩家是緯創(3231)和第一上市的慧洋(F-2637)。我們期待15家金控的董事會能努力擺脫金包銀的傳統組織,創造嶄新的董事會架構,相信市場會給它們正面評價。

 

 


 
  

台灣&香港&中國的金控和銀行財報數據及股價比較表        單位:新台幣、港幣、人民幣

股票代號

公司名稱

總資產          (億元)

股東權益       (億元)

每股淨值

()

2013首季        EPS()

2012/12/31      股價()

2013/5/31         股價()

獨董/全部董事

2880

華南金

20,805

1,326

15.37

0.30

16.80

17.55

4/9

2881

富邦金

42,366

3,055

32.04

1.06

35.10

39.70

3/12

2882

國泰金

56,742

2,555

23.58

0.65

31.50

39.00

3/13

2883

開發金

5,925

1,652

10.79

0.10

7.60

8.88

3/15

2884

玉山金

12,875

778

15.53

0.45

16.25

18.50

4/13

2885

元大金

8,303

1,614

15.99

0.16

14.95

16.60

3/10

2886

兆豐金

27,207

2,181

19.02

0.54

22.60

24.10

3/15

2887

台新金

27,374

1,879

13.79

0.57

11.55

12.90

2/8

2888

新光金

23,826

1,046

10.80

0.88

8.19

10.25

3/15

2889

國票金

2,098

318

11.15

0.12

9.98

10.15

3/11

2890

永豐金

13,945

1,015

13.41

0.38

12.45

14.75

3/12

2891

中信金

22,046

1,780

14.33

0.52

17.15

19.15

3/9

2892

第一金

21,476

1,368

16.77

0.36

17.70

18.15

3/15

5820

日盛金

2,472

328

11.12

0.23

8.29

9.74

3/11

5880

合庫金

29,924

1,465

18.12

0.30

16.35

17.35

0/15

00005.HK

匯豐控股

60,653

4,374

23.67

4.49

81.3

86.1

13/17

601988

中國銀行

132,424

9,025

3.10

0.14

2.92

2.95

6/15

601288

農業銀行

142,677

8,003

2.46

0.14

2.80

2.73

5/19

601398

工商銀行

183,573

11,978

3.42

0.20

4.15

4.18

8/24

601939

建設銀行

146,766

10,108

4.01

0.24

4.60

4.80

6/22

600036

招商銀行

35,134

2,146

9.94

0.60

13.75

13.58

4/17

資料來源;公開資訊觀測站、XQ全球贏家、匯豐控股年報、新浪財經網

1:除匯豐控股財報是2012年度資訊外,其餘皆為2013年第一季財報數字。另匯豐資料幣別為港幣,大陸五家銀行為人民幣。

2:加權指數5/31收盤8255點,去年底收盤7699點,漲幅7.22%